秦红认为，投资具有不确定性，而情绪是影响投资决策的重要因素。个人投资之道，在于目标、时间、精力、能力、风险、理念与信任下的自在

中科汇泽资产管理有限公司总经理 秦红

《投资时报》记者 黄凤清

2021年，是“十四五”开局之年，亦恰逢“两个一百年”奋斗目标历史交汇之时。尽管受到新冠疫情多点散发的冲击，以及严峻复杂国际形势的影响，但中国经济良好的发展基本面没有改变。今年前三季度，国民经济整体持续恢复发展，就业形势基本稳定，现代服务业、高技术产业投资、货物进出口等快速增长，主要的宏观经济指标总体处于合理区间，经济高质量发展的特点更加鲜明。

面对百年变局与世纪疫情交织叠加，高质量发展成为极其重要的时代课题。如何以改革创新为新发展格局赋能，为高质量发展助力？如何加快传统产业改造升级，加快新兴产业重点培育，加快未来产业谋篇布局？大变局之下，企业如何破浪稳行、有为有质？后疫情时代，哪些机遇和挑战值得探究？投资者如何参与资本市场的优质赛道？

一系列问题，正引发人们的关注与思考。

2021年12月1日，由标点财经研究院联合《投资时报》主办的“见未来•2021第四届资本市场高峰论坛暨金禧奖年度颁奖盛典”于北京隆重举行。与会嘉宾共聚一堂，围绕后疫情时代的经济和投资、消费演进趋势、全球绿色权益资产投资、高质量发展时代投资理财新思维、全球资管机构ESG趋势与实践、新时代上市公司高质量发展的机遇与挑战、品质时代如何谱写高质量发展最强音等多个议题展开了深入、精彩的讨论与交流。

进入高质量发展时代，基金投资有何变化？影响投资者决策的因素有哪些？如何做到理性投资？针对投资者的普遍困惑，论坛上，中科汇泽资产管理有限公司总经理秦红发表了题为《高质量发展时代 投资理财新思维》的主题演讲，分享了对公募基金投资人投资决策行为的观察与思考，全面解密影响投资者决策的各种内外部、主客观因素。

《礼记·礼运》曰：“喜、怒、哀、惧、爱、恶、欲七者弗学而能。”秦红表示，人生有“七情”，“七情”也会贯穿到投资流程中，情绪是影响投资决策的重要因素。

此外，她还揭示了投资过程中“理解自己”的五重含义及其重要性，并结合多年的大数据积累和分析，揭示正确的“投资之道”。

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据《投资时报》记者了解，秦红系北京大学国民经济管理学学士，拥有16年公募基金管理经验。1998年后曾先后就职于博时基金、易方达基金、工银瑞信基金、摩根士丹利华鑫基金，曾任摩根士丹利华鑫基金副总经理。现为中科汇泽资产管理公司总经理，从事私募证券FoF业务。

2006年，秦红开始涉足基金投资心理，并持续多年为投资人举办基金投资理财、基金投资心理相关讲座，深受业界好评。她在基金行业最早采用投资心理解读行业发展中的现象并提出解决方案，曾著书并出版《投资的心灵密码》。

投资的不确定性

在这场思想盛宴的开始，秦红介绍了高质量发展时代基金行业的四个变化。

从投资时间上来看，基金投资从阶段性投资变成必须长期可持续的投资。从资产规模上来看，从小容量投资变成大容量投资。监管方面，行业监管越来越严格，基金投资也就从关系性投资转变为市场性投资。而对个人投资者来讲，最重要的变化就是从感性投资走向理性投资。

要做到理性投资，先要理解投资的不确定性，以及不确定性下影响投资者决策的因素。

秦红引用了美国前财长罗格鲁宾的话：“投资唯一可以确定的就是根本不存在所谓的确定性。”秦红称，没有人能精确预测明天的市场走势，这就是投资的不确定性。投资决策只是一个权衡几率的过程，而非100%正确。

据秦红研究，自2003年1月3日至2020年末，上证综指、股票基金指数、全A指数日上涨概率分别为53%、54%、54%，也就是涨跌参半。滚动1年来看，上涨概率分别为50%、69%、57%，同样显示出明显的不确定性。即使将时间延长至滚动6年，上证综指获胜的概率是83%，股票基金指数、全A指数分别达到91%、90%，换言之，大概率盈利，但还是会有亏损的可能。

而在亏损概率时，最大亏损会是多少？从滚动6年的研究结果来看，上证综指最大亏损达到63.3%；全A指数最大亏损为45%；即便是基金公司如此专业的机构，股票基金指数最大亏损也会达到33.3%。“这是什么意思呢？就是即使每年都有很多分析报告，每天都有很多资讯和推介，但如果决策不好，可能投资基金指数六年以后还是亏损33%。尽管概率很小，但的确客观存在。”秦红解释道。

秦红进一步分析称，从2003年1月3日至2020年底，18年间股票基金指数收益达1098%，但感受增长的时间只有6%，感受损失的时间达94%，其中感受损失超5%的时间高达81%，而最大回撤接近60%。在她看来，投资的盈利不是投资赚来的，而是承担痛苦带来的。

秦红还举了一个通俗易懂的例子，进一步说明投资者的痛苦心理：当所持有的基金净值由1元涨到1.5元再跌回1.2元，尽管相比于持有成本仍有20%的涨幅，但投资者反馈却极为负面。因为，在投资者看来，从1.5元跌到1.2元是在赔钱。“什么时候会再感受到赚钱？只有再创新高才觉得是赚钱，这是投资人真切的感受。”

既然投资具有不确定性，且投资过程是痛苦的，那么为何还要投资呢？对此，秦红道出了复利的魅力。据她介绍，根据复利“七二法则”，当初始投资为100万时，如果选择年收益率为2%的产品，经过36年后会达到200万；选择年收益率为8%的产品,9年后翻倍，36后年会达到1600万；而如果选择年收益率达到16%的产品，翻倍只需不到5年，36年后资产将达到2亿。

“正因为这种百倍财富差的存在，投资最核心的意义便在于，在外界能够提供高收益产品的基础上想办法获得它。”

什么在影响投资者决策？

众所周知，投资股市的正确方式是低买高卖。但从过去多年股票型基金平均发行份额来看，市场点位越高，新基金发行量越大。这在2007年、2009年、2015年以及去年均表现得相当明显。

究竟是什么在影响投资者的决策？秦红提出了独特的见解。

据她分析，一个复杂的、理性的决策包含四个步骤：首先是环境信息；然后是对复杂的环境信息进行挑选，即认知评估；接下来是加工策略，对信息进行加工处理；处理后转化为对概率的判断和对结果的预测，最终形成决策。

以2007年—2009年的市场走势及机构预判为例，秦红分析，环境信息包括客观事实和主观判断，但其中大部分是主观判断。随着互联网信息越来越发达，主观判断越来越散乱，且更趋向于迎合投资者。

环境信息大部分已经是主观判断，那么在认知评估环节是否有能力选择那些比较客观准确的信息呢？秦红认为，认知环节涉及两个方面，一个是能力、知识、经验和时间，另一个更为重要的是情绪，即心境一致性效应。

“人们总是有选择地提取和加工与当前情绪相一致的信息。愉悦情绪状态下的个体会记起更多令自己愉悦的事情，对事物作出乐观的判断和选择；处于消极情绪状态下的个体则容易回忆更多令自己伤心的事情，作出悲观的判断和选择。”秦红进一步解释道，“每个人都在选择跟自己情绪相一致的信息，自己的情绪已决定会吸收什么样的信息。”

同样，秦红提出，在信息加工环节，积极情绪会导致快速、简单、启发式的浅表加工，较少注意加工对象的细节以及付出较少的认知努力，较少论证严谨性。而消极情绪一般会导致缓慢、系统、分析、警觉的精细加工，倾向采用系统加工策略，自下而上的加工方式，将注意力集中在当前刺激物的细节上。

到了概率判断阶段，秦红称，如果个体对好结果抱有较大的愉悦预期，对坏结果有较小的痛苦预期，就会高估理想结果出现的概率，低估不理想结果出现的概率，从而表现出较强的风险寻求偏好。而若个体对坏的结果产生较强的不良情绪，对好的结果产生较弱的愉悦情绪预期，那么就会高估痛苦结果的概率和低估愉悦结果的概率，从而表现出较强的风险规避偏好。

“面对不确定的、没有100%胜算的市场，情绪对我们的影响是巨大的。理性的决策流程，在情绪的影响下最终会表现出贪婪与恐惧的行为。把情绪排离出来，重新按照逻辑讨论问题，我们才能进行正常的理性决策。”秦红称。

何为正确投资之道？

那么，贪婪与恐惧的结果是什么？简单来说就是不在低点买入，相反，会在高点买入。

据秦红分析，2003年—2020年期间，上证综指年化涨幅为5.5%，全A指数年化涨幅为10.2%，股票基金指数年化涨幅为14.8%。此外，18年间股票基金指数有12个年份战胜上证综指及全A指数。可以说，股票基金指数大概率、大幅度战胜了市场，中国基金经理整体表现出了极高的专业水平。然而，基民并没有获得如此好的收益，这主要取决于基民的投资决策行为。

秦红道出了几种典型的非理性基金投资决策行为。一是买新，买1元基金。二是追涨，就是买短期涨得多的基金。“追涨的结果是什么？各领风骚一百天，未来表现可能远不及基金指数的表现。”三是赎盈，即盈利后落袋为安，赚钱以后频繁交易。四是持亏，即不盈不赎。

“牛市的时候频繁交易，没有赚到基金上涨过程中的收益；到了赔钱的时候一拿到底，想着翻本再赎回。长期来看，这两种行为会导致卖出好基金、持有差基金。”秦红称，“在这种行为下，投资人痛苦度非常高，因为拿在手里的基金都是赔钱的，持有的好基金会非常少。”

那么，通过学习，投资者会越来越理性吗？对于理性问题，秦红认为有三个理论。

一是有限理性。即个体已经表现出理性，但是由于认知能力有限，限制了所能达到的整体最大化的程度。“就是说我们已经是理性人，只是因为知识不足，让我们没有做到真理性。在这种状态下，随着认知能力的提升，就会越来越理性。”

二是渐进理性。人们通过学习，使行为朝着最优化积极前进，行为最终会达成最佳状态。这是一种渐进的理性，尽管学习的路途漫长而蜿蜒。

上述两种理论是人们所希望达成的。而第三个理论称为改善行为，即对两个或多个选择的收益率进行比较，采纳目前回报率最高的候选方案的过程。改善行为有时也被认为是一种近视行为——牺牲长期利益，而强调短期收益。这导致基民大部分的投资行为从长期投资变成短期投资。“这是在理性的修行过程中必须重视的问题，定力在于如何克制短期的诱惑与各种压力。”

此外，秦红提出，投资过程中要理解自己。除了要理解自己资金的特征、风险承受力之外，特别重要的是要理解自己理性的承受力，即涨跌到何种程度可以保持理性决策。此外，还要理解自己时间与能力的投放，以及理念与信任。

最后，秦红揭示了正确的投资之道——个人投资之道，在于目标、时间、精力、能力、风险、理念与信任下的自在，让自己修行理性的过程，逐渐让自己在风险下变得自在。

秦红坦言，这对每个投资人来说，都是一条漫长的路。“理性投资，永远在路上！”