9月是美股历史上表现最为疲软的月份 新华社图

夏末的美股已经感受到了阵阵秋意，标普500指数自去年11月以来从未连续两个月下跌，这个历史第四长的纪录正在面临终结的风险。疫情未见拐点、美联储政策转向、财政刺激法案缩水、增税和债务上限等风险因素纷至沓来，令市场避险情绪快速升温。

美联储鹰派步步紧逼

自去年6月以来，美联储一直在以每月1200亿美元资产购买和超低利率为市场提供流动性支持，并多次重申相关政策将持续至经济达到通胀和劳动力市场“实质性”进展标准。随着疫苗推广下的复苏步伐推进，美联储内部呼吁尽快调整货币政策的声音频频出现。

在二季度季度经济展望SEP中利率点阵图强化加息时点提前的情况下，随着本月美联储会议的临近，多位官员为推动尽快缩减资产购买计划造势。圣路易斯联储主席布拉德（James Bullard）在静默期前夕表示：“我们确实有一个新的政策框架，允许通胀在一段时间内高于目标，但不会比目标高出这么多。这所造成的损害比资产购买本身更大，因为美国正在出现一个初期的房地产泡沫。本世纪初因人们对房价过于自满，美国经济曾陷入了很多麻烦，因此我认为这次要非常小心。”布拉德不仅希望立即开始减量，而且还主张到2022年第一季度末完成这项工作，而他的观点也获得了多位美联储官员的认可。

资产管理机构BK Asset Management宏观策略师施罗斯伯格（Boris Schlossberg）在接受第一财经采访时表示，从美联储决议声明及近期官员讲话分析，支持年内启动taper的委员人数已经占据优势。虽然“德尔塔”变异毒株的迅速蔓延正在给经济施加压力，但联邦公开市场委员会（FOMC）在本次会议上将继续传递推进taper的信号。在他看来，11月2日的议息会议上公布计划时间表的可能性正在越来越大。

对于美联储而言，避免重演2013年“减码恐慌”对全球资本市场造成的冲击同样重要。鲍威尔在7月议息会议上明确表示，央行做出政策转变之前将与市场和公众进行充分沟通。除了箭在弦上的减码外，美联储主席还面临如何让外界放弃将减码与加息挂钩的看法。结合官员的最新发言，本季度更新的点阵图可能会显示一些委员加息预期进一步提前，进而反映出内部分裂加剧。

经济滞胀遇担忧之墙

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美联储在8月经济状况褐皮书中指出疫情正在放缓经济。由于供应瓶颈持续，生产商开始将成本压力转嫁给消费者。美联储首选的通胀指标——核心个人消费支出价格指数PCE 7月同比增长3.6% ，创下1991年5月以来新高。考虑到就业、消费、制造业和服务业等高频指标高位回落，机构对美国第三季度国内生产总值（GDP）增长预期从8.25%下调至3.5%，滞胀风险正在上升。

美国银行发现，美国供应管理协会（ISM）的制造业PMI与标普500指数高度相关。随着前者从近期高点下跌，并可能在未来几个月内下跌，标普500指数可能会发现其上行催化剂已经耗尽。美银预测，ISM制造业PMI（按年同比计算）最快将在10月前转为负值，届时标普指数可能也会跟进。

富国银行财富与投资管理部首席投资官克朗克（Darrell Cronk）在市场报告中警告美股正面临“担忧之墙（wall of worry）”，并列举了潜在的风险因素。通胀压力位居榜首，“毫无疑问，‘暂时性’的目标至少会延长到明年。”他写道，“核心通胀率仍接近几十年高点——供应瓶颈推高了商品价格，而服务业的快速正常化已在推升物价。”高传染性的变异毒株紧随其后，不过这种健康风险随着疫苗接种的进展有望逐步解除，第三大风险是债务上限问题，联邦政府必须尽快解决高达28.5万亿美元的潜在违约风险，2011年债务上限僵局一度引发评级机构下调美国信用评级。

克朗克还列举了令市场“恐惧”的一大风险——更高的税率，这也许是新一轮抛售潮的诱因。“拜登政府提出了自1968年以来规模最大、范围最广的增税方案。预计最高级别个人所得税税率将恢复到2017年前的水平，而企业所得税可能从实际的21%水平调回到25%或26%。资本利得率可能在激烈谈判后降至20%的上限。”

指数波动风险待释放

在8月末触及年内低位后，衡量标普500指数波动性的芝加哥期权交易所CBOE恐慌指数VIX本周重新站稳20关口。

摩根士丹利分析了过去20年每个月的VIX平均值，可以发现高点往往出现在8月、9月和10月。而今年恰逢美联储考虑减码和投资者的股票敞口空前之高，这些因素为潜在的动荡积蓄了能量。

大摩认为，如果指数波动彻底爆发，避险情绪会让美元的需求明显升温。一旦美联储的减码计划超过了市场预期，标普500指数将面临沉重抛压，同时美元指数中期基本面将继续保持强劲。因此，该行认为在所有不确定性得到平息之前，美股不太可能找到真正的底部。

事实上，近期波动性上升背后与美股季节性弱势也有关联。9月是美股历史上表现最为疲软的月份，上周标普500指数自6月18日以来首次收于50日移动平均线以下，对于技术分析者而言，这是短线市场从牛转熊的信号。

LPL Financial首席市场策略师德特里克（Ryan Detrick）结合历史数据指出，今年美股年内创历史新高次数已经创下了1995年以来之最，同时市场并没有出现像样的调整。上一次标普500指数修正5%发生在去年10月，考虑到1928年以来股指每年平均至少会出现2~3次这样幅度的回调，现在的情况并不寻常。另一方面，市场分化也在加剧，标普成份股中刷新52周低点的股票已经超过了突破新高股票的数量，风险释放似乎尚未完成。