作者 | 陈晨

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最近半年来各种大宗商品的价格都在上涨，特别是化工、煤炭等行业迎来了久违的大行情，相关公司的股价也都在资金的持续推动下持续上涨。上市公司鄂尔多斯（600295.SH）享尽了地处西北部资源丰富地带的优势，是这一轮大宗商品涨价重要获益企业。

鄂尔多斯成立于1980年，以羊绒服装产品起家，最后依托本地资源优势逐渐进入冶金和化工产业。

但是大宗商品的周期性特别强，今天可能因为涨价导致上市公司的股价一飞冲天，等高潮过后可能又出现相反的局面。鄂尔多斯能否凭借短期的利好转化为长期的优势还存在疑问。

硅铁、化工产品价格飙升

鄂尔多斯业绩向好，股价趁势上涨。

鄂尔多斯的硅铁业务在中国市场的份额接近三分之一，是国内最大的硅铁制造企业。

受PVC和硅铁价格大涨的影响，今年鄂尔多斯的股价直线上升。从7月初至今股价已经翻倍。

硅铁顾名思义也就是将硅和铁融合在一起的合金，主要应用在钢铁行业中的冶炼环节。今年钢铁行业的景气度比较高，也间接促使了硅铁的价格上升，上半年硅铁的价格大概在7000元上下，而目前硅铁的价格大概上涨至9000元左右，涨幅近30%。

不过硅铁的价格上涨并非因为需求扩大，而是行业产能受限，一旦行业产能扩张上来，硅铁的价格预计将逐渐回落。

虽然今年很多化工产品和硅铁价格上涨，但这其中是市场资金的炒作还是企业已经发生了实质性的改变，还存在一定疑问。

鄂尔多斯的经营主业依靠当地的优势资源。西北地区畜牧业、矿石和煤炭资源比较丰富，所以鄂尔多斯就从羊绒服装开始起家，最后做冶金产品。依托得天独厚的区位优势，鄂尔多斯的产品相对于同行来说有相当的成本优势。国内近两年走绿色发展的道路，很多地区的合金、煤炭、晶硅项目都不能新增产能，这就从侧面降低了鄂尔多斯的竞争压力，让鄂尔多斯得以保持优势地位。

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因为鄂尔多斯冶炼硅铁的成本有将近一半是电费，而它又有自己的电厂，所以从成本角度来讲相对于同行的其他企业较低。鄂尔多斯的另一个优势是公司的硅铁化工产品产生的废品可以循环利用，这样极大地降低了公司的生产成本。

根据年报数据，鄂尔多斯硅铁产品的成本大概在4000元每吨左右，而目前硅铁的价格已经上涨到9000元左右，所以预计鄂尔多斯今年会保持很高的毛利率。如果考虑其他化工产品的价格上涨，鄂尔多斯今年的净利润将非常可观。

股价飙升背后隐忧

高溢价收购可能得不偿失。

鄂尔多斯起家是靠羊绒服装产品。这两年受疫情的影响，消费者进入商场、购物中心的次数明显减少，在疫情严重的时候很多线下门店已经关闭，就算没有关闭的店铺，客流量也十分的少，这使得鄂尔多斯的羊绒服装在线下销售受到不小打击。同时不管是在国内销售或者出口，形势都比较严峻。产能过剩这个问题像乌云一样笼罩着服装行业。

因此鄂尔多斯的库存量不断增加，尤其服装产品库存积压之后折价比较厉害。从鄂尔多斯的财报就可以看出，其羊绒服装板块占公司总体利润比重也就10%左右。服装板块在鄂尔多斯的整个收入构成中，基本已经被边缘化。

虽然今年硅铁的价格大幅上涨，但是硅铁的价格是否能够持续，市场还存在较大疑问。如果硅铁价格持续上涨，那行业内企业一定会不断扩产，今后两年硅铁的价格将会逐渐下落。特别像硅铁这些产品都有一定的周期性，相关公司的股价受周期波动影响特别大。

在历史上硅铁的价格波动是非常大的。从2010年到2015年，硅铁的相关厂商持续扩张产能，使得整个行业产能过剩，价格一路下跌。在2015年到2018年很多企业因为环保不达标，所以导致很多企业限产。这突如其来的变化使硅铁的价格一路上涨。但之后硅铁行业的各家厂商疯狂扩张产能使硅铁的价格一路下跌，大部分厂家都无利可图。

今年以来硅铁的价格暴涨，看似是利好，但行业的大幅变动，其实对厂家来说非常难以控制节奏，稍有不慎，行业中的很多厂家就有可能出现大的亏损。对于外部的投资者来说也很难把握投资时点。

鄂尔多斯所处的行业属于高耗能行业。近两年来，全国各地陆续出台了各种政策来限制高耗能产业的发展。这对鄂尔多斯来说是尤为不利的信号。未来可能存在产能被进一步压缩的风险。

前段时间鄂尔多斯的一项高溢价收购也引起了市场的广泛争议。其控股子公司收购鄂尔多斯永煤矿业的25%的股权，收购价格超过实际价值的10倍以上。虽然近两年来煤炭的供需状况比较紧张，但是这么高的收购价格很难被投资者认可。

一部分人认为鄂尔多斯永煤的煤的品质比较高，同时开采成本相对于其他煤矿来说也比较低，所以给一个相对高的溢价是合理的。但是煤炭资源虽然是国内很重要的能源来源，在今天走绿色可持续发展的道路下，高溢价收购高耗能的企业显然不是很明智。

因为煤炭属于一个周期性品种，这两年煤炭景气度较好，但过了这段时间的周期之后，煤炭仍然有下行的可能。因为这两年煤炭的上行周期就给出一个高溢价，显然不太合理。同时夏季是用电的高峰期，所以煤炭的景气度相对较高，但是即将进入秋季用电量势必减少，煤炭价格上涨的空间并不大。虽然收购煤矿有利于保持鄂尔多斯电冶板块供电的稳定运行，但是仍然感觉得不偿失。

与鄂尔多斯处于同行业的君正股份，目前的市盈率水平只有10倍左右，而鄂尔多斯经过这两个月的暴涨，市盈率水平已经达到20倍左右。显然鄂尔多斯被高估了。