具体说说黄金的交易逻辑。 我对黄金的看法是开放性的，需要具体问题具体分析。黄金价格受实际利率影响极大，这是黄金交易逻辑的关键。 实际利率 = 无风险市场利率 - 通胀 无风险市场利率通常参考的是十年期国债收益率。 美国十年期国债收益率的周线走势图美十债收益率的变化主要受到美联储货币政策影响。 疫情爆发后，美联储推出超级宽松的货币政策，美债收益率创下历史低值。2020年下半年，10年期美债收益率开始逐步回升，并在今年3月底最高反弹至1.78%。 当前影响美联储货币政策的因素主要有以下五点： 1、疫情发展 美联储在利率决议声明中称，经济发展路径很大程度上取决于新冠疫情的进展。 我们需要重点关注变异病毒是否会导致经济活动再次受到限制。 欧美国家似乎已经意识到，封锁只会限制经济，却难控制病毒。 如果政府没有强化封锁，美联储不大可能加码宽松。 若疫情风险和不确定性大幅降低，美联储至少会收紧QE规模。 2、疫苗接种 美国第一剂疫苗接种量达到1.49亿，接种率为42.63%。第二剂疫苗接种量为1.12亿，接种率为32.05%。两剂接种之间有个时间差，但接种率差值正在缩小。 下图是2月份以来，第一剂与第二剂疫苗十日接种均值的变化图。 图中峰值出现在4月17日为215万。 4月13日，美联储委员布拉德(无投票权)暗示若接种率达到75%，美联储将开始退出QE。 按当时第一剂接种量日均200万计算，再过70天接种率就可以达到75%。推算时间点大约在7月下旬。 但接种量未能保持在峰值水平，4月中旬之后显著下滑，目前10日接种量均值已经腰斩至100万。按此效率计算，需要113天才能达到75%。也就是9月初左右。 目前美国疫苗存量大约7000万剂，疫苗供给不成问题。 按照我之前的“遐想”：美联储6月宣布讨论缩减QE，9月公布缩减路径，12月开始正式缩减。即便日均100万的接种速度，时间上也完全来得及。唯一的隐患是，不清楚未接种人群中拒绝接种的占比是否较高。随着疫苗对低龄和老龄人口开放，接种率还有进一步上升空间。 3、经济复苏 毫无疑问，美国目前正处于强劲复苏过程中。GDP是一个比较滞后的指标，大家可以关注各项PMI月度指标，只要其处于50水平，就表明经济扩张。相对50越高，扩张的程度越高。 在经济复苏出现显著放缓之前，美联储断然不会加码宽松货币政策。就在上周耶伦甚至提到：为了防止经济过热，可能不得不上调利率。但她似乎忘记了自己的身份，这话本不该她说。 4、通胀预期 美联储预计未来3个月核心通胀将会显著走高，但上升是暂时性的，预计2021年核心PCE通胀为2.2%。 2%是美联储的政策目标。去年修改了政策框架之后，美联储将更加关注通胀均值表现。如果通胀仅短期偏离2%水平，美联储不会踩下加息的油门，但不排除会踩下QE的刹车。 5、就业市场 就业的问题昨天专门分析过，4月不及预期的数据不会促使美联储加码宽松，最多是暂时抬起了放在缩债刹车上的脚，保持耐心继续观望。 未来3-6个月，随着疫情补贴收紧，企业招工需求增加，时薪上升，失业率存在大幅下降的可能。美联储预计2021年失业率将降至4.5%。 上述五点是决定美联储货币政策的主要变量。 这些变量目前均不支持美联储加码宽松，我会继续维持4月利率决议之后的判断，当前关于QE的三项概率关系如下： 维持>减码>加码 美联储缩减QE的概率高于加码概率。这会限制10年期美债收益率的下行空间。随着缩码概率上升，10年期美债收益率上行概率也会增加。 之前还有一些信息，再回顾一下。 美联储3月宣布SLR不再续期，对金融机构投资美债收紧杠杆。这会推动美债价格下跌，对美债收益率上行提供支撑。 由于财政部减少短期国债发债量，市场短期流动资金泛滥，导致联邦基金利率持续走低。美联储3月提高了国债逆回购额度。近期该额度使用量大幅上升。这进一步增加了美联储提高超额存款准备金利率的可能性。若超准利率(当前为0.1%)高于基准利率中值(0.125%)，有可能是货币政策转向的领先指标。 综合这些信息判断，美十债收益率未来一段时间下行空间有限，不大可能跌破1.4%水平。 上行空间则要看上述5点变量的表现。像新增就业不及预期，会抑制收益率的上行，但未来如果新增就业和通胀均显著增加，同样也会导致收益率加速上行。2%将是国债收益率上行的首要目标，2.5%则是美联储的长期利率预期值。 接下来说通胀。 最重要的通胀数据是核心PCE物价指数年率。 4月底公布的3月PCE通胀年率达到1.8%，去年3月为1.7%，当时物价指数还没有断崖式下跌。 即使4月物价指数维持不变，由于去年4月基数骤降，通胀增幅也会必然升至2%之上，并且至少会在2%水平维持3个月。 这还没有考虑物价因素。 CRB指数已经连续上涨5周，涨幅达到12%，相对去年4月的低谷已经翻倍。 大宗商品价格上涨必然会推动通胀上升，拉高核心PCE物价指数的涨幅。 只要未来3个月大宗商品不出现崩溃式下跌，通胀在2%水平之上走高毫无悬念。 另一个重要的通胀参考指标是十年期盈亏平衡通胀率。该数据在5月7日已经升至2.49%，这是2013年以来的最高值。 2013年升至2.5%水平之后发生了什么，你们应该是知道的。我会找时间带大家复盘一下当时的市场表现。 我们再回到实际利率 = 无风险市场利率 - 通胀这个公式。 实际利率的正负对黄金的趋势影响至关重要。 黄金属于无息货币，持有黄金不能获得利息收入，但黄金价格会随通胀波动，持有黄金不会遭受通胀侵蚀。 因此，若实际利率为正，黄金持有价值下降。若实际利率为负，黄金投资价值上升。 换句话说，实际利率为正，黄金更可能呈下跌趋势。实际利率转负，黄金会形成上涨趋势。 某种意义上说，实际利率的正负决定性了黄金的趋势方向。 根据实际利率的两个变量，我们可以进一步细分出实际利率的四种表现，并推论出黄金的可能的走势： 这是一种理想状态，假设黄金始终处于趋势状态。若变量预期不明朗，或实际利率在一段时间内无显著变化，那么黄金的走势也会趋于震荡。 现状： 2021年初，十年期国债收益率为1.1%，核心PCE通胀为1.5%，实际利率约为-0.4%。 3月底时，十年期国债收益率冲高到1.77%，核心PCE通胀为1.4%，实际利率转为正值区间，并扩张至0.3%之上。黄金的下跌也是合理的。 这段时期，通胀相对稳定，美十债收益率大幅上升推动黄金下跌大约300美元。 目前十年期国债收益率处于1.6%水平，3月核心PCE通胀为1.8%。实际利率再次转为负值，约为-0.2%。 这段时间美十债收益率下行，通胀上升，合力推动实际利率转向负值区域，黄金自3月底低点上涨约150美元。 未来3个月： 由于4月非农就业不及预期，降低了美联储缩债的预期，将会抑制美债收益率的上行动力。我们假设未来一段时间美十债收益率维持在1.4-1.7%区间。 前面已经分析过，4月核心通胀必然升至2%之上，再考虑到CRB物价指数的上行幅度，保守预计未来3个月核心PCE通胀较大概率处于2-2.2%区间。 若未来3个月预期兑现，实际利率必然处于负值区间。相对于当前的-0.2%来说，有可能小幅扩张至-0.3%，也有可能大幅扩张至-0.8%。 扩张的幅度将会决定黄金上涨的高度。现在判断黄金涨到多高都是猜测，但按此预期，黄金3个月内继续上涨将是大概率事件。 如果事情总是这么简单就好了，凡是都有变数。 变数1: 万一，接下来3个月通胀上升的幅度超出我们预期，而美国一些列经济数据显示经济增长出现放缓迹象。美债收益率下降，通胀上升。实际利率在负值区间加速扩张。黄金再次冲击2000美元甚至创新高都不是问题。 变数2: 在变数1中，如果美联储发现通胀将会失控，可能会抬起摁住美十债收益率的那只手。就算死死摁住，华尔街也会逼他抬起来。 此时，10年期美债收益率与通胀同时上涨，实际利率的表现将取决于谁涨的更快。其过程我们难以预测，但最终结果是必然的：市场会不惜一切代价要求“正回报”，长期收益率最终会高于通胀，实际利率转为正值。 在这个过程中，黄金会疯狂上涨，但最终以崩溃收场。如果把握不好转折点，过早做空，或坚持做多，都会亏钱。 变数3: 如果通胀像美联储预期的那样，快速上升只是暂时现象，年底前回落到2%水平。而失业率也如美联储预期在年底前降至4.5%(当前为6.1%)，那么美联储在年底开始缩债是极大概率事件。届时10年期美债收益率回升至2%水平的阻力并不大。 缩债结束之后，加息将被提上议事日程，10年期美债收益率先行一步，上攻2.5%水平也是有可能的。这样一来，实际利率就会从负值转为正值，并在正值区间扩张。黄金价格不出意外的话，将会在年内形成这一轮危机的峰值。 变数4: 疫情仍然是最大变数。尤其是当前的疫情威胁由印度主导。印度主导约等于完全失控。 拜登政府的4万亿美元基建复苏与美国家庭计划也是一大变数。计划能否获得两院投票通过，实际通过的投资额度是多少，以及几年时间完成该投资，这些现在完全无法预估，但会影响到未来经济增长与通胀的走向。 复苏刺激资金的规模也会影响到拜登政府的加税力度。税是必然要加的，不加税就只能打仗。这又是影响经济增速与通胀的变数。 总之，至少在2021年内，黄金的走势将主要取决于实际利率的变化。脱离客观因素预言式的判断涨跌并没有意义。 基于对美联储货币政策的判断，以及通胀预期表现，我们可以大致推断出实际利率将处于正负哪个区间。某些情况下，判断出实际利率在该区间是扩张还是收敛也是有可能的。基于这些判断，就已经可以形成黄金的交易逻辑了。（文章来源：金十数据）
