编者按

A股寻底

A股仍在寻底，杠杆业务再承压。与此前几次巨震不同的是，此次风险集中在股权质押和结构化专户中，前者已“逼停”不少上市公司，后者则已有强平个例。而上一轮巨震中已被“洗礼”过的两融业务，目前风险虽可控，但或也处在只能承受两三个跌停的雷区。风险更已蔓延至员工持股计划，近七成被套，最惨的已浮亏八成。然而哀鸿遍野之时，外资已在抄底，沪股通买入金额创下去年9月以来的新高，qfii也在加仓。

本报记者李维北京报道

导读

目前A股杠杆的主要风险集中在存量结构化专户和股权质押两类业务中，其中产品杠杆率较高或质押融资于股价高位，成为了风险明显抬升的原因。

A股融资盘风险再次预警。

继沪指1月26日单日下跌达6.42%后，1月27日的A股再次迎来震荡下行。当日午间，沪指一度下跌超过4%，创下2639.80点的年内新低。

虽然沪指收盘前跌幅收窄至0.52%并重新站上2700点，但连续的下跌震荡仍让股权质押、融资融券等融资盘的平仓风险和风控压力暗中提升。

21世纪经济报道记者采访获悉，目前A股杠杆的主要风险仍然集中在存量结构化专户和股权质押两类业务中，其中产品杠杆率较高或质押融资于股价高位，成为了风险明显抬升的原因。

在业内人士看来，如果涉及股份比例较大，此类融资盘即使接近甚至跌破平仓线，质权机构会采取相应的中间策略进行风险的处置和预防，方法包括并不限于增加股份补仓，追加保证金，触发停牌等措施。

而与股权质押和结构化融资不同，被市场高度关注的融资融券业务的整体风险仍然处于可控状态，虽然多数券商已强化了对保证金维持担保比例的检测，但目前平仓、爆仓属于个别案例，暂无爆发大面积违约的可能性。

专户产品风险高企

在业内人士看来，当下融资盘中风险最为明显的当属杠杆较高的结构化专户业务，由于去年初实施的监管规定给予结构化资管的最高杠杆比例可高达5倍，因此该类产品成为波动市中最先受到冲击的融资盘。

“目前专户风险还是最高的，因为一些存量盘有比较高的杠杆。”北京一位基金子公司中层人士坦言，“据我们掌握，这两天确实有专户被执行风控措施(提示平仓或盘中强制平仓)的情况，现在最多的方法是沟通融资方‘追保’。”

事实上，此前已有慧球科技（600556）、金洲管道（002443）等公司公告其股东用于增持的结构化专户跌破平仓线而被采取相应措施。

值得一提的是，结构化专户面临较大市场冲击的原因，除较高的杠杆倍数外，其具有较大的存量也是诱因之一。

据21世纪经济报道记者独家获得的一份数据显示，截至去年三季度末，公募专户及子公司发起的结构化产品尚有约1万亿规模。

“这个时候还有1万亿，因为第四季度就没怎么跌，也就说这部分存量融资盘的风险估计绝大部分集中到1月份的下跌过程中了。”前述基金子公司中层人士称，“这只是基金的，还有券商、信托的结构化产品，而且现在基金、券商资管杠杆普遍降到2以下了，但信托有的还能做到1:2.5，甚至是1:3。”

股权质押“追保”化险

另一项风险则来自于股权质押。

日前，海虹控股（000503）、锡业股份（000960）、齐心集团（002301）等多家上市公司公告，其控股股东质押给金融机构的股份融资项目正在逼近或触及平仓线而宣布停牌，而在更大范围，股权质押的风险也在快速滋生。

据北京一位非银金融研究员的估算，在两市股权质押结构中，若以主板40%，中小创30%的质押率估算；警戒线和平仓线则分别以160%、140%衡量，截至1月26日，共有203笔，合计1812.01亿元市值的股权质押项目或已跌破理论上的平仓线，涉及上市公司数量达112家。

但在一位从事股权质押项目的基金子公司投资经理看来，和专户风险处置类似，中介机构通常不会容忍股份被执行强平，而通常会与融资方进行补仓沟通。

“我们目前有几个项目也正在面临风险，正在和股东进行沟通，方案其实也有很多种。”前述投资经理坦言，“比如股东将剩余的股份进行补仓，或者缴纳保证金，如果资金链出现问题，中介也会从中斡旋，帮忙拆解一笔短期资金进行弥补。”

事实上，理论测算与实际风险暴露仍有较大距离。例如截至1月13日的一份测算显示，A股跌破理论平仓线的市值曾达1304.65亿元，但次日证监会口径的数据显示，该规模的实际值仅为41亿元，彼时“多数借款人通过追加担保物等措施消除了平仓风险”。

值得注意的是，股权质押业务的融资杠杆相对有限，但其之所以出现风险暴露，其原因与部分融资起始于A股去年的高位有关。

“股权质押的问题在于期限长，可能很多是去年高点时候做的，这部分风险是2008年那种阴跌时所没有的。”北京一家中型券商非银金融研究员表示，“即便股权质押的杠杆率并不高，但经不住高点融资，你杠杆再低，6个月股票下跌了70%，静态看还是会跌穿。”

因高点质押而面临风险的规律也颇为明显，据21世纪经济报道统计发现，在前述测算的203笔理论跌破平仓线的股权质押项目中，仅去年5、6两个月份的融资项目就多达133只；而在股指处于低位的四季度，前述质押项目数量仅有15只。

两融风险暂时可控

21世纪经济报道记者从多家券商了解到，与专户、股权质押等杠杆工具不同，作为场内杠杆的融资融券业务风险当前相对可控。

“只是熔断前后抓紧关注两融客户的维持担保比例，但目前检测看仍距离大规模风险暴露有一定距离，所以26号大跌后也并没有采取相应的预警措施。”北京国资旗下一家大型券商营业部经理表示，“以我们公司客户的现阶段情况测算，目前还能容忍A股再出现2次像26号这种暴跌的情况发生，如果出现这种情况，可能要采取一些应对措施了。”

而截至目前，因股价下跌导致融资持仓证券遭遇强平的案例，也仍然属于个别现象。

“按标准是跌破135%-140%会多次给客户打电话提示爆仓风险，让客户缴保证金或者选择平仓了结，但其实真正发生这种情况的还是少数。”东南地区一家上市券商营业部负责人表示，“目前跌破警戒线的确实有一些，但下破到盘中强平地步的几乎没有。”

“我们目前还没有多少客户出现跌破平仓线的情况，更不要说强平和爆仓了。”前述营业部经理也坦言，“而且券商方面一般不到万不得已也不会采取强平，因为这种做法会留下不良的征信记录，对客户造成影响。”

事实上，从融资融券体量来看，其规模的不断缩水也在一定程度上释放了风险容积。

数据显示，自2015年12月31日以来，沪深两市融资融券余额已经连续18个交易日呈不断缩水之势——截至1月26日，沪深两融余额仅为9531.14亿元，缩水达2382.08亿元。

“我们判断两融这块的减少还是市场情绪走低，杠杆投资者减仓导致的；价格走低导致的强平并不是规模缩水的主要原因。”前述营业部负责人表示，“但也能看出来，两融的风险体量已经不大了，而且换仓价格比较快，这点和锁定价格的股权质押不一样，因此也不具备出现大面积爆仓的可能。”

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