据瑞士网站The Mercury Project统计，一些重要的上市钟表经销商，在2021年间股价大幅上涨，甚至超过了钟表制造商们。

换句话说，资本市场认为，在过去一年中，与制造商相比，经销商的每单位资本投入能获得更多收益，它们过去估值低了，现在理应涨上来。

该网站在分析中还举例说，比如来自中国香港的上市经销商英皇钟表珠宝（80%）和东方表行（84%），它们的股价涨幅就超过了历峰集团（71%）。

钟表上市相关企业2021年股价涨幅©️The Mercury Project

事实上，历峰集团2021年的业绩表现已经非常好，资本市场高度认可，其年度涨幅在几大奢侈品集团中排名第一。历峰股票市值在2021年底已突破700亿瑞郎，创了历史新高。

在The Mercury Project网站这份统计报告里，来自中国香港的英皇钟表珠宝和东方表行，还不是资本市场上表现最为抢眼的。

新加坡的高登（108%）和欧佳时（157%），英国的Watches of Switzerland（157%），这三家以销售瑞士钟表为主营业务的经销商，股价涨幅更是超过了一倍。

钟表经销商股价大幅上扬，原因主要有两个：一是热门表款带动了其整体销售，业绩变好；另一个，则是疫情后各国货币宽松政策带来的通胀，全球各类资产价格普遍上涨。

人们可能会有疑问，制造商与经销商本是一条产业链的上下游，应是一荣俱荣才对，为什么资本会认为过去这一年里，经销商赚钱能力比制造商强呢？

常关注钟表行业的表迷们可能已经给出了答案：在经销商销售清单里，一些热门表款的制造商并非上市企业，比如劳力士和百达翡丽，其企业价值在资本市场上得不到体现。

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劳力士迪通拿116500LN，2021年5月日内瓦春拍，4万瑞郎©️富艺斯

但在过去两年里，由于疫情，钟表制造商并不能满载开工，没有生产出更多腕表，甚至与疫情之前相比还有减少，那热门表款又是如何改变经销商获利空间的呢？

答案是“搭售”。

我们知道，经销商从制造商那里以一定的价格批发腕表回来，然后再按照制造商给的官方指导价格、也就是所谓的公价进行销售。

过去，没有那么多热门表款的时候，经销商会以折扣来吸引消费者购买，不同经销商、不同品牌、不同表款，折扣也各不相同，并且大部分腕表都是有折扣的。

热门表款出现以后，情况发生了些变化。热门表款市场价格远高于公价，但这个市场价只能在二手市场发生，即消费者只有从拍卖行、二手表商等处才能以这个价格直接购买。

劳力士GMT II 126710BLRO，2021年12月纽约秋拍，2.5万美元©️富艺斯

在官方授权经销商那里，热门款还是要以公价销售的。当然经销商也不傻，不会以公价卖给消费者、然后让消费者出去卖高价赚差额，这就需要搭售。

搭售也称配货，也算VIP制度，过去早就有，即购买一定数量的基础款之后才有机会购买畅销款或者稀缺款。

但过去只有极少品牌的、极少款式才适用，并不像现在这么普遍存在而且直接。

今天经销商手里，有热门款，也有非热门款和非热门品牌。消费者要在经销商处买一块热门腕表，需要同时购买几块不那么热门的腕表、多花些钱成为“VIP”才行。

应该多花多少钱呢？理论上说：消费者被搭售的金额 = 热门款的溢价 + 非热门款折价后的残值。

比如某款热门腕表A公价10万，市场价是30万，溢价20万。搭售的非热门款B公价也是10万，市场价是5万。那么消费者需要买一枚A和四枚B，共付50万，其中搭售金额为40万。

也就是说，如果消费者出了店铺的门，五块表立即都以二手表卖掉，一枚A拿回30万，四枚B拿回20万，不赚也没亏。

劳力士迪通拿116500LN，2021年12月纽约秋拍，5万美元©️富艺斯

当然这只是理论假设，也仅是多种搭售组合情形之一。实际购买过程中，消费者可能要支付的会更多，也可能要少一些，全部卖出以后可能要亏一点，也有可能会少赚一点。

尽管消费者对搭售都有微词，但正是热门表款的搭售，带动了整个钟表行业销售额的上涨。

热门款需求上升，制造商并不会去大幅增加产量，也没有明显提升价格，而是增加了经销商获得一块热门款的配货比例，包括自己的、也包括兄弟品牌的非热门款式。

这样对于制造商来说，难销、滞销库存减少了，收入自然也相应增加。

而对于经销商来说，结果更显而易见，过去要打折促销才能卖，现在都可以原价售出，没有了折扣，自然要比过去赚得更多。

从制造商到经销商再到消费者这条链路中，售出腕表数量相同，但经销商把过去的折扣变成了收入，是比制造商多赚的部分，这便是资本市场上经销商股价高企的主因。

事实也确实如此，热门款诞生、搭售成为常态的这四、五年里，经销商折扣减少，明显带来了利润增加，这一点直接体现在经销商财务报表中的毛利率上。

东方表行，销售额过去五个财年间各有涨跌，但毛利率一直上升。2018财年之前，毛利率在20%以下，之后一路攀升，即使是收入最不好的2020财年，毛利率仍达27%，而2021年4月到9月这半个财年，毛利率更是增至31%。

东方表行销售额与毛利率

英皇钟表与珠宝，其毛利率变化趋势与东方表行基本一致，从2017年之前的25%左右一路提升，最近三年维持在31%上下。

英皇钟表珠宝的销售额与毛利率

在现实中，不仅仅是经销商因热门款日子过得舒服，为热门款市场“定价”的拍卖行、二手表商们，也都赚得盆满钵满。

但当热门腕表价格越发高昂，人们也开始忐忑起来，这些年到底都发生了什么，价格还会一直涨下去吗？

起初，热门款主要是来自于消费者的佩戴需求，溢价没那么高，种类也没那么多。

但现在情况发生了变化，不仅价格芝麻开花节节高，且热门品类也越发多起来，资本的身影也逐渐清晰起来。

人们渐渐发现，过去拍卖市场上大多是有几十年历史、有故事的古董表，现在，“古董表”越来越年轻，当代热门表款更是拍卖场的常客。

百达翡丽鹦鹉螺5711/1A是拍卖市场的常客©️富艺斯

过去拍卖市场奉行“3D”规则，藏品大都是在藏家过世、负债、离婚等变故发生之后才会来到拍卖会，即便是投资，收藏时间大都也长达十年以上。

如今，人们则经常能看到四、五年时间便重新回归拍卖会的表款，而且回报率都不低。

这就吸引了越来越多的热钱涌入，投资也开始慢慢带着投机的味道。

江诗丹顿型号4178，不锈钢款，2015年25万瑞郎，2021年41万瑞郎©️富艺斯

当然，最近这两年，奢华腕表被赋予越来越重的金融属性，就如同经销商股票估值大增一样，与新冠疫情以来增发的、无处可去的货币，也有脱不开的关系。

据IMF统计，新冠疫情以来，各国政府、特别是西方国家，推出了至少18万亿美元的财政支持。而货币刺激政策的并发症，便是全球资产价格上涨以及通货膨胀。

道琼斯工业指数2020年3月触底之后一路反弹，至今已近翻倍，达历史最高。

各国消费者物价指数（CPI）现在都不低，美国2021年12月同比涨幅更是超过7%，创下近四十年来的最高。

闸门打开，超发货币如洪水猛兽般四溢，不会放过每一个可以投机的角落。

二手表网站上的溢价劳力士迪通拿©️Watchfinder&Co.

热门奢华腕表价格越来越高，将其作为理财产品的人越来越多，也不免让人想起三百多年前的郁金香事件。

那是一次典型的金融泡沫，从人们对财富的狂热追求到羊群效应，再到丧失理智的博傻，最后是恐慌杀跌而泡沫破灭，疯狂的荷兰人一步步走向倾家荡产。

对金钱狂热的人类似乎是没有记忆的，2008年美国房地产过度投机而引发全球金融海啸，与郁金香事件并无二致，雷曼兄弟、美林等投行倒下的凄凄声仍犹在耳。

但也有人持不同见解，他们从奢华腕表身上看到了艺术品的影子。当艺术品从欧洲古城堡的墙上来到拍卖会，一百多年来它们逐渐变成富裕阶层保存财富的重要手段。

奢华腕表，会是下一个击鼓传递的花朵？还是会像艺术品那样，成为财富保值、增值的一种全新手段？

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卢曦采访手记