「袁雨来接受采访说中国是非有效市场，指数基金不是智能投顾唯一选择。但似乎新近获批的 FOF，海外很多都是做指数基金投资的」，你怎么看？

有读者和我探讨这个问题，一方面他知道我是资深的指数基金拥趸，另一方面也知道我同时还是袁雨来目前做 CEO 的理财魔方的用户。

我的回答是：袁雨来说的么错。对我而言，指数基金是真爱，但我也不会忘记主动基金的好 。

考虑到这其实是个很复杂的问题，甚至牵扯到指数基金的缘起，和近年的发展，所以就专门写一篇文章聊聊吧。

今天因为是讲指数基金，所以 FOF 其实就不多说了。上周末，一堆 FOF 基金获批，无疑是基金行业最大的新闻了。对于 FOF 是什么有什么用，有兴趣的朋友可以去找理财魔方的创始人马永谙的那本《FOF 管理手册》看看。马永谙兄是国内最早 FOF 建造与管理人，设计与建造了中国第一支 MOM 和 FOF 私募基金，在这个问题上是很有发言权的。其实眼下的理财魔方，一定程度上就是基于 FOF 的理念在运作的。

▌ 信仰的真爱与操作的真爱

谈及指数基金，自然绕不开美国先锋集团的创始人 John Bogle。

正是他，最早的提出了关于指数基金的一系列理念，并且将先锋集团做成了世界上领先的指数基金产品提供者。

对于这位老先生，有兴趣的朋友可以去看他写的几本书，尤其是那本《共同基金常识》。

虽然我的指数基金入门，的确是看着 John Bogle 的几本书入门的，但我必须承认，在核心理念上，其实我和 Johon Bogle 并不一致。

之所以 John Bogle 大力推广指数基金的理念，在于他认为基金经理无法获得稳定的超额收益——其实他的推理很简单，美国这样以机构为主的股票市场，等于几乎所有的玩家都是基金经理 ，那么他们作为一个总体必然是无法跑赢市场的——因为没有超额收益的来源了。

上述的观点，用学术的表述，其实就是市场是高度有效的，超额收益不应该存在，而用更中国特色的描述，就是没有韭菜割，赚钱不容易。

所以，John Bogle 认为要在基金投资上获得超额收益，不是靠赚出来，而是要靠省出来。指数基金的管理费用可以低至 0.1% 甚至更低，相比动辄 1.5% 到 2% 的美国主动基金，每年可以省下 1% 以上的收益，年复一年指数基金就能显著打败主动型基金了。

从这点上来说，John Bogle 对于指数基金，是 信仰层面的真爱 。所以 他认为投资美股的最佳方式就是买一个总市场指数基金并长期持有，不做规模、行业的选择，也不择时 。也正因此，他对于后来出现的 ETF 指数基金，是深不以为然的，甚至认为这是一个叛逆产品。

但是，对我而言，对指数基金的入门，恰恰正是从 ETF 的崛起开始的，从一开始，我对于指数投资的真爱，就是从 ETF 开始的。

是的，当时我在香港，并不像美国投资者那样可以轻松使用先锋集团零认购费的指数基金，香港的开放式指数基金的申购费以 5.5% 起，贵的吓死人。这时候，用股票账户就可以买卖的 ETF 就是交易成本更低更好的选择了。

▌ 用 ETF 就是被动投资？

其实，在我看来，衡量一个投资者是不是 John Bogle 这样的被动指数投资，仅仅看其是否持有指数基金产品是不够的？

不是说一个投资者的投资载体只是开放式指数基金或者 ETF，他就必然是被动指数投资了。

熟悉 EarlETF 的读者都知道，我喜欢海龟模型、二八模型，喜欢用 ETF 或者指数基金来进行不同板块的轮动和择时。

你会认为我是一个 John Bogle 那样的被动指数投资者么？

显然，在基本的有效市场理念上，我就不认同 John Bogle 的基本假设，我不相信市场是有效的，所以我相信可以获得超额收益——尤其在中国这样韭菜丛生的市场。

其实，一个投资组合的收益，或者说超额收益来源是多方面的。下图是我归纳的一个。最重要的自然就是资产类别，可以贡献 90% 收益决定性的大类别。

是的，看多的牛熊变化，你就知道很多时候你是空仓还是满仓，有没有配置债券或者黄金，才是决定收益的核心。理财魔方它家相比许多智能投顾模型，最核心的也在于理财魔方一开始就是在资产类别上下功夫，先决定多少配置美股、港股、A 股、黄金、债券，然后在做进一步的细分投资。

当然，对股票类资产，内部还有很多获得超额收益的方法。

比如我喜欢的二八轮动，是对规模因此的轮动选择，这个是理财魔方也有的，对于 A 股会在大盘股和小盘股之间做配置。至于行业超配低配，则是一些行业轮动模型的热爱。

当然，对于主动型基金，则是会选择精选个股，或者同样在行业高低配上下功夫。

其实从这个角度说，主动和被动，界限并没那么分明。

虽然我用指数基金，但是当我进行大小盘轮动的时候，其实也是在做主动投资了——区别只是在于是否对个股进行进一步的选择而已——本质上，大家都是不相信有效市场，认为可以获得超额收益——并且也在过去数年的确有超额收益存在的 。

在这个问题上，我建议大家可以看下袁雨来的观点，我深表认同：

为什么美国配 ETF？因为美国是有效市场，很难获得超额收益，并且是不确定的，而 ETF 交易费用很低，是确定的。在一个不确定性收益很难的情况下，和一个确定性相比的情况下，大家一定选择确定性高、成本低的，这是指数基金逐渐兴起的原因，ETF 中指数型越来越多，最后 ETF 好像就成了指数基金的代名词。

在中国市场，一半以上的公募基金可以跑赢指数，只要做一些功课去选择公募基金，获得较好收益的概率是很高的，这种情况下，为什么还傻傻地去选指数基金？对理财魔方来说，我们的系统并不区分指数基金还是非指数基金，我把所有的基金拿来筛选，系统计算到哪只基金，就配置它。

不要教科书式去理解 ETF 和指数基金，中国是非有效市场，美国是有效市场。比如我们配置美股，就是配的纳斯达克、标普的指数。

为什么美国配 ETF？因为美国是有效市场，很难获得超额收益，并且是不确定的，而 ETF 交易费用很低，是确定的。在一个不确定性收益很难的情况下，和一个确定性相比的情况下，大家一定选择确定性高、成本低的，这是指数基金逐渐兴起的原因，ETF 中指数型越来越多，最后 ETF 好像就成了指数基金的代名词。

在中国市场，一半以上的公募基金可以跑赢指数，只要做一些功课去选择公募基金，获得较好收益的概率是很高的，这种情况下，为什么还傻傻地去选指数基金？对理财魔方来说，我们的系统并不区分指数基金还是非指数基金，我把所有的基金拿来筛选，系统计算到哪只基金，就配置它。

不要教科书式去理解 ETF 和指数基金，中国是非有效市场，美国是有效市场。比如我们配置美股，就是配的纳斯达克、标普的指数。

当然，看袁雨来的观点，更要结合理财魔方的实际持仓来看。

的确，正如袁雨来所言，在美股和港股上，理财魔方就是指数主导的配置。

但是到了 A 股，就是截然不同的选择了。

事实上，在 A 股里面，大盘股和小盘股都是不同的选择。

先看大盘股，理财魔方的风格是 以指数型 + 增强指数型为主的配置 。

的确，这是一个好选择。大盘股因为大量研究机构跟进研究，所以一般被认为超额收益的难度比较大，这时候那些说是主动型基金其实变相指数化的主动型基金就不是好选择了。

与之相比，眼下的指数加强型基金反而是一个比较实惠的选择——整体持股和跟踪的指数一样分散，长期和指数表现相若，但是大多依靠量化模型可以获得每年 5-10% 的超额收益，比起单纯依赖个别基金经理的集中化选股，其实安全性是要高出不少的。

其实，这些指数加强型基金，如果将自己的策略公布并制作成一个指数，然后按照这个指数投资，那就变成纯指数型基金了——这也就是这些年大行其道的 SmartBeta 了——其实主动与被动的界限，不再那么分明了。

当然，在小盘股领域，理财魔方的选择又是另一个风格。没有指数基金，全部是主动型的。

小盘股领域，从来是超额收益容易出现的。很大程度上这就在于小盘股数量太多，券商研究机构往往无法覆盖，里面难免就有漏网的瑰宝。主动型基金经理如果能够捡到宝，那么超额收益就非常显著了——与之相反如果是一味指数化投资，其实就错过了 「割韭菜」 的机会。

从这点而言，理财魔方的基金选择，不属于那种一根筋走到黑的。

它既在发达市场用好指数基金，又在 A 股大盘股用好确定性比较高的指数增强基金，然后在小盘股配置主动型基金，这的确是我比较认同的一个理念。

当然，不同的投资风格适合不同的配置，不同的投资人。

如果你是全攻全守押注单一资产的，同时对于选基金又不擅长，那么交易成本极低的 ETF，或许就是没有选择的选择了。

而理财魔方是配置型，资产相对均衡而不是全攻全守型的，而且理财魔方的创始人马永谙本就是著名的基金分析师，在如何找到有超额收益的主动型基金上，本来就是他们的优势——所以这样的策略是适合的。

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