本报记者 樊红敏 北京报道

城投平台正在经历一场融资考验。

相关数据显示，2022年城投债总偿还规模约4万亿元。这个庞大的数据背后，城投非标（记者注：非标准化债权类资产）融资产品违约也在向常态化趋势发展。据统计，截至2021年11月底，累计170余家城投平台发生非标违约事件。

另一方面，自从金融严监管以来，金交所私募债被清理整顿、信托非标融资类业务也在“两压一降”中应声而落，城投非标融资路径正在变得越来越窄。

随着大规模城投债回售期的到来，找到新的融资路径，变得极为迫切。

偿债压力

地方城投平台正面临着严峻的城投债、非标资金偿付压力。

Wind数据统计显示，截至2022年2月，城投债存量为13.24万亿元，涉及债券17780只。而今年到期的城投债将有3968只债券，到期量2.97万亿元。

国金证券研报统计数据显示，2022年城投债面临一定的偿付压力，全年约有 40130.7 亿元的城投债到期回售（不考虑该时间区间内发行的短融到期）。具体来看，到期规模为 24178.8亿元，本金提前兑付总额为 2285.2亿元，此外还有 13666.7亿元城投债进入回售期。按照回售比例从 50%至 70%估算，明年实际大概回售规模在6800 亿元~9600 亿元。如果再考虑明年发行并到期的短融，总偿还量将在 4 万亿元左右。

华西证券研报统计数据显示，下一行权日（回售）在2022 年的城投私募债总计895 只，总金额为7520 亿元，涉及545 家城投平台、94 个园区、192 个区县、135 个地市与29 个省份。这些城投平台的评级以 AA+和AA为主，其中292 家AA城投的回售压力值得关注。

“城投债2022年的到期偿付压力仍不容忽视，但融资规模持续大幅放量可能难以为继，城投债净融资面临收缩压力。从债务滚续压力来看，在不计入2021年12月增发部分的情况下，2022年城投债到期待偿还量就将超过2.5万亿元。同时考虑到城投债利用短债滚续以满足资金需求的比例较高，在2019年至2021年的新发行城投债中1年以下期城投债占比均超过20%，且发行规模逐年递增，2021年已超过1万亿元以上，因此新发行短期城投债亦将推升2022年总偿还规模。”大公国际研报提到。

而非标资金偿付压力方面，2018年以来，城投非标违约事件整体呈上升趋势。

中证鹏元研报显示，2018年以来，城投平台非标违约事件频繁发生，2019年为城投非标违约事件爆发的高峰期，2020年非标违约事件数量有所下降，2021年再次走高，新增非标违约主体（包括融资方和担保方，下同）数量表现趋同。依据公开资料统计，截至2021年11月底，累计170余家城投平台发生非标违约事件，涉及15个省、自治区及直辖市。

“2021年新增城投非标违约平台及事件数量均较上年有所增加，除贵州省、云南省、内蒙古自治区、陕西省等非标违约重灾区，河南省、吉林省新增非标违约平台较多，且地级市平台出现非标违约或舆情事件比例提高，发生信用风险事件的主体行政层级向上蔓延。”中证鹏元上述研报提到。

渠道收缩

一方面，平台面临较大偿债压力；另一方面，非标融资渠道却在收缩。

近两年，作为金交所私募债、信托非标融资大户，地方城投经历了这两大融资渠道的急剧收缩。

2021年12月17日，证监会清理整顿各类交易场所部际联席会议办公室向29个辖内有金融资产类交易场所（以下简称“金交所”）的省级政府办公厅致函，部署开展金交所的现场检查工作。此次现场检查工作聚焦金交所非标融资业务，其中房地产和城投相关的非标融资业务或是重点之重点；同时“要尽快按要求完成撤并整合任务”。

2019年7月，证监会首次披露金交所的存量规模：截至目前，全国金融资产类交易场所的债权类业务存量仍达8517亿元，涉及约120万名个人投资者。

2020年，信托融资类业务压降任务启动。银保监会2020年5月印发的《信托公司资金信托管理暂行办法》（征求意见稿）提出，信托公司管理的全部集合资金信托计划向他人提供贷款或者投资于其他非标准化债权类资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托计划合计实收信托的百分之五十。

2020年6月，压降融资类业务的工作正式启动，并延续至今。

中国信托业协会最新数据显示，2021年底，融资类信托规模降至3.58万亿元，比上年末压缩了1.28万亿元，降幅高达26.28%；占比降至17.43%，比上年末下降了6.28个百分点，规模与占比的年度降幅均为近年来最大。与2019年峰值相比，两年间融资类信托规模总计压降了2.25万亿元，降幅总计达38.60%，占比总计回落了9.57个百分点，压降成效显著，融资类信托已不再是主动管理信托的主导产品。

同时，监管也在收紧地方城投非标融资政策。据了解，2021年7月，银保监会下发《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务防范化解工作的指导意见》（银保监会［2021］15号文）。

“15号文规定对于承担地方政府隐性债务的城投公司，不得新增其流贷或流贷性质的融资，银行及保险资金不得通过理财、信托等非标产品违规向政府融资平台提供融资。该条款限制了银行资金通过流动资金贷款或者非标通道流入存在隐债的城投公司。”中证鹏元研报提到。

中国建设银行金融市场部李思琪、陈雨迪在其研究文章中提到，随着非标监管政策趋严，2021年非标规模延续压降趋势，委托贷款存量规模由2020年末的11.06万亿元下降至（2021年）11月末的10.92万亿元，信托贷款存量规模由2020年末的6.34万亿元下降至（2021年）11月末的4.81万亿元。

多种替代方案浮现

“金交所定融产品置换成信托产品（永续信托模式）；信托通道业务，发信托产品认购标债，可投单一债券；私募证券通道业务，发私募基金认购标债，可投单一债券。”近期为城投融资服务的某人士提供的城投非标融资替代方案显示。

据《中国经营报》记者了解，2020年下半年起，投资单一城投债的证券信托产品逐渐开始活跃于市场。

“自2020年下半年开始，信托公司与传统非标融资类业务交易对手的合作部分转向投资其私募债模式，城投私募债投资业务开始规模化开展。”中诚信托近日发表的研报提到。

据中国信托业协会数据，截至2021年9月末，投向债券的信托余额为2.13万亿元，同比增长57%。

信托业协会最新数据显示，资金信托投向证券市场的占比自2020年开始大幅提升，2020年底占比为13.87%，同比提升了2.95个百分点，2021年底占比更是达到了22.37%，同比大幅上升了8.50个百分点，在所有产品中的名次也从2020年的第五跃至第二，成为仅次于工商企业的投向。

与城投债投资信托类似，投资单一城投债的私募基金也批量出现。记者梳理多个第三方财富平台发现，近期市场上至少有十余款投资单一城投债的私募债券基金在售。

某私募基金公司股东2021年上半年就曾在其官方公众号发文显示，“非标转标”的战争已经开始打响。2020年中央要求地方控制融资成本、清退非标债务，鼓励城投公司进行资源整合以及市场化转型，通过增强主体资信进行公开融资，降低债务成本，化解潜在风险。随着信托贷款、融资租赁、金交所等行业整治，城投非标债务逐渐向标准化债务转型。国家发改委发文鼓励县级城投发行新型城镇化专项企业债券，各类区县级城投主体也在资源整合后逐渐登上债市舞台。如今的城投融资市场正是“开明渠、堵暗道”的良好时机。

上述文章还提到，该公司“积极响应国家‘非标转标’的政策号召，快速并成功转型为全国首家以标准化城投债券为投资标的的私募基金管理公司”。

中基协最新数据显示，截至2022年1月末，全市场存续私募基金数量达12.69万只，存续规模突破20万亿元关口，达20.28万亿元。其中，存续私募证券投资基金数量最多，达7.88万只，存续规模创历史纪录，为6.34万亿元。

据记者了解，某地方存量国企债券近日在市场上以高于债券票面利率4%以上的收益寻找资金，在记者以投资人身份进行咨询时，负责为该债券寻找资金的机构人士建议，可以借信托或者私募通道来投资该债券。

“私募基金本身不具备贷款资质，从事融资类业务本就不伦不类，用投资城投债的方式做业务更合规。大的方向上，一方面，金融监管近年限制融资类业务开展，并一直在引导金融机构将融资类、投资类业务的界限逐渐厘清。另一方面，地方政府也在引导城投平台减少非标融资，多通过发债等直接融资形式去解决资金流。几个方面的原因共同作用下，出现了现在的局面。”某信托公司政信团队从业人员在接受记者采访时表示。

值得关注的是，上述投资单一城投债的信托、私募产品除了被指“以投资之名行融资之实”，导致“信用债券开始非标化”之外，同时还面临诸多风险挑战。

中诚信托近期发表的研究文章将此类业务面临的风险挑战总结为：一是城投私募债投资业务底层资产涉及发债主体和增信主体较为下沉；二是城投私募债投资业务风控手段及效果较为有限；三是城投私募债投资业务面临监管调整带来的政策风险。

此外，投资单一地区城投债的期货资管、永续债信托、融资性贸易等也成为地方城投近两年比较常见的融资渠道。