证券时报记者 刘艺文

近日，新三板企业特瑞斯的一则定增公告引发市场关注。

此次定增中，特瑞斯主办券商中信建投证券的另类投资子公司中信建投投资入股。根据附带协议，如果特瑞斯的北交所IPO材料没有在2022年12月31日前被受理，则该公司股东需购回中信建投投资所持的定增股份，并附带赔偿利息。去年底，特瑞斯已经提交了北交所上市的辅导报告，辅导机构正是中信建投证券。

投行+投资+对赌，这一模式渐趋普遍。证券时报记者注意到，实际上，并非中信建投独一家，东吴证券、东海证券等券商也有过类似案例。投行资深人士称，这一现象比较常见，科创板的跟投很多也有对赌协议，但是当时企业还未上市，不需要公告，而新三板挂牌企业要公告，所以很容易为市场所见。

保荐+投资+对赌

特瑞斯此次定增发行股份392万股，其中中信建投投资入股242万股。

特瑞斯公告称，此次发行对象中信建投投资系该公司持续督导主办券商中信建投证券另类投资子公司。根据附带协议条款，中信建投投资与该公司股东共同为公司设定的经营目标为，自签订合同之日起，该公司在2022年12月31日前向北交所递交IPO申请并获得正式受理。

如果上述目标没有达成，中信建投投资有权以书面通知（下称“回购通知”）的形式，要求该公司股东按条款所约定的价格，回购中信建投投资因此次发行所持有的该公司全部或部分股权，该书面通知一经发出即告生效。除了有权主张回购，中信建投投资亦有权要求特瑞斯股东以认购款为基数按照年化8%的利率计算资金实际占用期间的投资收益后，连带支付。

公告还称，此补充协议自该公司向属地证监会派出机构提交IPO辅导验收申请并获取辅导验收通过无异议函自动中止。若因为任何原因该公司IPO申请未被北交所受理、未审议通过或被撤回、失效、被终止审查、否决、不予注册，则此补充协议自动恢复效力。此补充协议自该公司通过北交所上市委审议并完成证监会注册程序，自动终止且自始无效、不附任何恢复条款。

涉及券商的相关人士向证券时报记者表示，“从实际业务的开展及外规限制上看，对赌条款的设计不违反监管要求，是被投企业和投资人商务谈判的自行选择。”

“条款的核心是推动企业去北交所申报，并不是传统意义上的和业绩或上市申请成功与否挂钩的对赌。”上述人士说。

对赌现象并不罕见

证券时报记者注意到，对新三板企业而言，对赌现象并不罕见，也并非中信建投独有。去年至今，包括东吴证券、东海证券等在内的券商至少发生过3个类似的案例。

2021年3月25日，合顺兴定增，东吴证券作为主办券商入股，且附带对赌条款——企业要2022年5月1日前完成公开发行并进入精选层；2021年12月15日，太湖雪定增，主办券商为东吴证券，东吴证券入股，对赌条款为，该公司2023年底申报IPO材料或2024年底上市；2022年，帝斯博定增，东海证券创新投资入股，东海证券为主办券商，前者为后者的另类投资子公司，对赌条款为，该公司2024年12月31日前完成上市。

展开全文

对于北交所拟IPO企业而言，保荐机构的入股是符合规定的。去年11月底，证监会发布的《监管规则适用指引——机构类第1号（2021年11月修订）》规定，“发行人拟公开发行并在北京证券交易所上市的，在保荐机构对发行人提供保荐服务前后，保荐机构或者控股该保荐机构的证券公司，及前述机构的相关子公司，均可对发行人进行投资。”

至于对赌条款是否合规的问题，有相关人士向证券时报记者表示，条款的设计并不违反监管的规定。

也有资深投行人士表示，对赌现象比较常见。保荐机构对科创板企业是可以跟投的，跟投的过程中，大多数也是有对赌条款的。不过，这些科创板企业当时还没有上市，所以不需要公告，当然也就不为投资者所熟悉了。而市场容易见到新三板对赌案例的出现，是因为新三板挂牌企业需要公告相关事项，定增属于重大事项。

根据证监会《首发业务若干问题解答》的规定，投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，原则上要求发行人在申报前清理，但同时满足以下要求的可以不清理：一是发行人不作为对赌协议当事人；二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；三是对赌协议不与市值挂钩；四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。

“有的对赌条款要求在申报前解除，不过也不能一概而论。”某资深投行人士称。

保荐+投资增厚收益

投资+保荐，券商一方面可以获得投资收益，一方面又有承销保荐的收入。科创板的实践表明，券商投资收益颇丰。

安信证券诸海滨团队称，券商直投科创板累计收益达149%。截至今年1月，券商的科创板跟投共计386次，获配投入资金合计184.42亿元，实现跟投浮盈274.87亿元，平均单只浮盈0.712亿元，跟投收益整体达149%。承销保荐费则合计265.83亿元，平均值0.705亿元。

另外，券商跟投市场前十的集中度高达60%，其中跟投次数前十券商的跟投次数合计占比达63.7%。最高的分别为中信证券、华泰证券、中信建投证券；跟投收益额前十合计占比达74.0%，最高的为中信证券、海通证券、中金财富，分别达37.9亿元、32.9亿元、32.1亿元。

北交所现在也可以采用“先保荐、后直投”模式。诸海滨称，此举可以增强券商获利能力，并解绑其持股限制，增强其参与新三板定增、做市、直投积极性，北交所直投有望成为券商未来投行、自营、直投等业务的新增长点，同时券商也可以将直投“前移”，侧重上市前投资机会，降低投资成本。