【编者按】

2021年是不平凡的一年，A股市场一波三折的走势背后，是以“茅指数”为代表的传统白马股归于沉寂，“宁组合”产业链的异军突起。

迈入崭新的2022年，资本市场又将如何演绎？近日，澎湃新闻记者专访多名券商首席策略分析师、首席经济学家，明星基金经理，把脉投资新主线，挖掘市场新机会，展望市场新走向。

本期刊出的是对建信基金权益投资部执行总经理陶灿的书面专访。

“短期来看，我们认为，经过调整后，市场情绪已获得较为充分的释放，指数已进入相对底部区域，对市场并不悲观。”1月21日，陶灿在接受澎湃新闻记者书面采访时表示，年初以来市场经历了一波调整，调整的主要原因是市场对经济和盈利下行以及稳增长政策节奏和力度的担忧。

陶灿认为，随着近期央行下调MLF政策利率，并释放较强的“稳预期、稳信心和稳信贷”信号，我们预计金融机构主动信贷投放加快，一季度社融增速有望温和上行，A股将受益于更加积极的稳增长政策，相关板块将有阶段性机会。

具体来看，陶灿建议关注一季度各地关于基建的规划与政策落地情况。“同时，部分高景气成长板块已调整较为充分，我们将会自下而上关注调整充分优质个股配置机会。”

陶灿表示，2022年节奏感很重要，一定要结合估值考虑。

那么，站在当下这个时点，新能源车产业链估值是否有很多泡沫呢？

陶灿认为，当前位置的新能源汽车行业估值水平是比2021年初低，因为板块2021年的业绩增速超过股价平均上涨幅度。目前Wind数据显示，锂电池行业指数2022年预期PE为38倍，行业的预期业绩增速为56%，估值水平并不高。

陶灿表示，2022年看好新能源汽车从“电动化”到“智能化”过程中的机会，以及新能源链条中的风电、绿电运营、上游资源品等。陶灿将这个领域归类为“相对优势仍然持续的高景气成长板块”，这也是其在2022年看好的三大板块之一。

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此外，陶灿还看好消费板块的提价趋势，他认为随着疫情影响边际减弱，需关注消费板块投资的大逻辑从“高端消费”转向“性价比消费”的可能性，包括大众品提价和大众消费机会，如啤酒、调味品、食品、农业等。

景气回升即困境反转的板块也是陶灿在今年较为看好的板块之一，在他看来，一方面是疫情缓解带来的机会，包括酒店、航空、机场、景区等，另一方面是政策方向缓和带来的超跌修复机会，包括互联网龙头和房地产国企龙头等。

陶灿以持续优异的长短期投资业绩获得业界认可。Wind数据显示，截至2021年12月末，由陶灿管理的建信改革红利自成立以来实现总收益554.1%，2019年、2020年和2021年每一年收益分别为60.75%、101.88%和32.52%，同类排名分别是76/331、28/395、58/514。另外，建信基金首只“十倍基”建信恒久价值也由陶灿管理，截至2021年12月末，该基金自2005年12月成立以来累计收益达1072.81%，2019年、2020年和2021年每一年收益分别为48.98%、92.86%、33.25%。

以下是澎湃新闻记者与陶灿的专访内容节选（略有编辑）：

澎湃新闻：2021年，结构性行情愈演愈烈，2022年开年首周，A股市场又出现开门黑。展望2022年，A股会大致走出怎样的行情？

陶灿：相比2021年比较极致的结构性行情，2022年市场风格会明显更均衡，中小盘风格可能收敛，中大盘蓝筹白马有望修复，但风格轮动在加快，所以仍然需要跟踪风格二次切换的时点。2022年，盈利下行期应着重寻求经营的确定性，因此在投资上，重视成长因子的同时也要加强对质量因子的关注，需要在紧扣公司基本面的基础上，结合行业景气研判个股业绩的稳定性以及业绩与估值的匹配性，重视行业轮动。2022年节奏感很重要，一定要结合估值考虑。

澎湃新闻：回顾2021年的A股市场，赚钱效应不佳，是什么原因造成的？

陶灿： 2021年市场主要矛盾是产业政策，产业政策把市场一分为二，受产业政策压制的行业表现相对疲弱，受产业政策扶持的方向表现相对良好，同时货币政策整体偏紧，市场估值整体压缩，导致2021年市场整体一般，同时分化极大，部分受到市场关注度高的基金收益不佳，所以带给基民的赚钱体感不佳。

2021年基金整体仍然取得了一定的超越市场的收益，全市场股票类基金、混合类基金的平均净值增长率分别为8.18%、9.71%，而同期沪深300的增长率为-5.20%，如果2022年震荡和结构分化的市场行情延续，建议投资者可以继续选择公募基金进行资产配置。

澎湃新闻：对当前全球宏观环境怎么看？大环境会对A股市场造成什么影响？

陶灿：展望2022年，全球“滞胀”格局进一步演绎，经济复苏有序推进但还难以恢复到疫前水平。以美国为例，2022年预计美国经济将从繁荣的高点回归温和修复，投资、消费、就业领域开启三大再平衡，但如果企业投资、居民消费不及预期，美国经济增长可能会进入更加不平衡的低增长状态。

虽然美国经济低迷会对全球股市造成一定影响，但是A股走势相对独立，且A股整体估值不“贵”，PE、PB都处于历史中枢偏下位置，仍在收缩过程中，不存在明显的系统性风险。宏观层面的稳增长和货币信用双稳将在估值和风险偏好方面对股市形成支撑。

澎湃新闻：一季度春播行情是否会出现？一季度最有机会的行业会是哪些？

陶灿：年初以来市场经历了一波调整，调整的主要原因是市场对经济和盈利下行以及稳增长政策节奏和力度的担忧。短期来看，我们认为，经过调整后，市场情绪已获得较为充分的释放，指数已进入相对底部区域，对市场并不悲观。随着近期央行下调MLF政策利率，并释放较强的“稳预期、稳信心和稳信贷”信号，我们预计金融机构主动信贷投放加快，一季度社融增速有望温和上行，A股将受益于更加积极的稳增长政策，相关板块将有阶段性机会，重点可关注一季度各地关于基建的规划与政策落地情况。同时，部分高景气成长板块已调整较为充分，我们将会自下而上关注调整充分优质个股配置机会。

澎湃新闻：展望2022全年，你较为看好的行业和主题有哪些？逻辑是什么？

陶灿：一是相对优势仍然持续的高景气成长板块，包括军工、汽车及零部件、新材料、高端装备等，尤其是关注新能源汽车从“电动化”到“智能化”过程中的机会，以及新能源链条中的风电、绿电运营、上游资源品等。二是消费板块的提价趋势，随着疫情影响边际减弱，需关注消费板块投资的大逻辑从“高端消费”转向“性价比消费”的可能性，包括大众品提价和大众消费机会，如啤酒、调味品、食品、农业等。三是景气回升即困境反转的板块，一方面是疫情缓解带来的机会，包括酒店、航空、机场、景区等，另一方面是政策方向缓和带来的超跌修复机会，包括互联网龙头和房地产国企龙头等。

澎湃新闻：近两年A股市场的分化严重，尤其是消费、医药等白马股在2021年大幅回调，你认为主要原因是什么？如何看待白马股在2022年的走势？

陶灿：2019年之前，核心资产和蓝筹白马股的估值有系统性的提升，这里面包括以北上资金为代表的海外资金对A股核心资产再定价。这个再定价的过程是一个历史性的进程，推动了资产估值方法的进步。2015年以前，市场普遍采用PEG估值方法，关注上市公司短期2-3年的盈利，现在已经升级成全生命周期的价值评估方法，毫无疑问，这是更合理的。同时，资金端的成本越低，越能承受更高的估值，高质量的蓝筹股又能通过较好的盈利增长从市场中脱颖而出，因此很多国内优质龙头企业的估值得到很大的提升。2019年起，优质蓝筹白马股系统性估值提升的过程结束了，个股的质地成为投资中更加需要关注的部分，2022年预计仍然将是个股表现分化的一年，因此很难系统性的去判定某一类股票的走势，但经过2021年的调整，部分白马股的估值已相对调整到位，其中仍不乏优质的个股值得关注。

澎湃新闻：新能源车、锂电是2021年最亮眼的赛道，不过在2022年开年遭遇调整，从基本面和估值看，是否已经高估？有哪些细分领域更值得关注？

陶灿：从行业估值来看，与多数人的主观印象不同的是，当前位置的新能源汽车行业估值水平是比2021年初低，因为板块2021年的业绩增速超过股价平均上涨幅度。目前wind数据显示，锂电池行业指数2022年预期PE为38倍，行业的预期业绩增速为56%，估值水平并不高。2022年看好新能源汽车从“电动化”到“智能化”过程中的机会，以及新能源链条中的风电、绿电运营、上游资源品等。

澎湃新闻：展望2022年，投资者在做大类资产配置的时候，应该如何去配置投资组合？

陶灿：一方面建议分散投资，在关注权益投资机会的同时增加基金投资的类别，如固收+类基金、债券类基金等；另一方面建议投资者适当关注投顾业务，参考专业机构的大类资产配置建议。“建信投顾”即将上线，欢迎大家关注。

澎湃新闻：2022年市场主要风险是什么？

陶灿：虽然A股出现系统性风险的概率极低，但市场短期存在涨高回落以及行业轮动加快的风险，这在近期的高景气板块回调上已经能够看到。投资上，要更加注重避免估值陷阱，寻找那些盈利增长真正能够持续、业绩真正能够兑现的企业，同时注重投资的节奏感，这就需要我们结合行业景气，研判个股业绩的稳定性以及业绩与估值的匹配性，做好行业轮动和个股挖掘。

澎湃新闻：能否分享一下个人的投资逻辑？随着内外部环境的变化，你的投资方法有一个怎样的迭代过程？

陶灿：我的投资逻辑可以概括为“三大收益来源、两条投资主线、一个交易原则”，并在市场环境出现变化的时候及时复检。

股票收益三大来源是指股息率、核心指标增长率、估值变动率，前两者是共同致富，第三个是零和博弈。投资时主要关注前两者，估值的钱比较难赚，但要注意不要使估值变动率成为收益的负向拖累。核心指标增长率来自核心竞争力，核心竞争力来自两个维度，一个是行业维度，一个是公司维度。行业维度看重三个方面：商业模式、竞争格局和景气度趋势，公司维度看重底层竞争力，包括三个方面：企业家的格局和思维、管理层的执行力、研发效率。公司的竞争力就是公司的α，这种竞争力带来可持续的竞争优势，竞争优势带来业绩增长，最终反映在财务报表上。两条投资主线是指传统产业的份额集中和新兴产业的成长兑现。一个交易原则是指做好止盈止损，体现在两个方面：一是防止市场Beta伤害，二是抓住个股alpha机会。

澎湃新闻：可否用三个词评价一下你的性格特点？这对你管理基金产生哪些影响？

陶灿：谨慎、热情、富有同理心。在我看来谨慎是基金经理开展投资的必备要求，谨慎的关注市场变化、分析行业和个股，才能够不断提升专业能力。我在工作和生活中都是一个热情的人，只有热爱自己的工作，以饱满的热情对待这份工作，才能把工作做好。富有同理心让我能够与投资者产生共鸣，站在投资者的角度思考问题，投资者把自己辛苦赚来的钱交给我管理，这本身就是对我的一种信任，所以必须不断激励自己，在控制风险的前提下为投资者获取更高收益，提升投资者的持有体验。