2021年底，在中止审核几个月后，陕西红星美羚乳业股份有限公司（以下简称“红星美羚”）恢复发行上市审核。这距离其IPO申请正式被受理，已经过去了一年多。

红星资本局注意到，红星美羚体量并不算大，又因决策失误错失发展良机，昔日第一经销商还变成了竞争对手，其争夺“羊奶第一股”并没有十足的胜算。此外，红星美羚婴幼儿配方奶粉曾屡登质量黑榜，值得关注。

图据IC photo

市场有限且竞争激烈

拿什么争“羊奶第一股”

红星美羚创建于1998年，地处奶山羊基地陕西省富平县，主营业务是以羊乳粉为主的羊乳制品研发、生产和销售，产品包括婴幼儿配方乳粉、儿童及成人乳粉和全脂纯羊乳粉（大包粉），包含“德瑞兰帝”、“羚恩贝贝”、“富羊羊”三个系列产品。

红星美羚于2015年在新三板挂牌，号称“国产羊奶粉第一股”，3年后摘牌，2019年6月首次递交创业板IPO申请材料谋划上市。2020年7月1日，红星美羚IPO申请正式获受理，拟募资3.45亿元，保荐机构为西部证券。

近些年，随着羊奶粉的营养价值逐步得到确认，羊奶粉市场获得了较快成长。

根据中国社会科学院食品药品产业发展与监管研究中心2018年发布的《中国羊奶粉产业发展研究》报告，2008年羊奶粉的市场销售额仅在3亿元左右，到2015年已经突破50亿元，预计2020年能达到100亿元。

尼尔森数据显示，2019年上半年，中国婴配粉市场总体同比增长为9.4%，其中有机奶粉、普通婴儿奶粉分别为16.8%、10%，而羊奶粉增速高达30.8%。行业人士认为，羊奶粉市场可能增长到20%甚至30%，市场规模或将达到200亿元。

基于不错的“钱景”，羊奶粉市场竞争愈加激烈。据行业人士估算，目前的羊奶粉市场，澳优、伊利、圣元等头部乳企销售额占比在70%以上，其余约八成乳企分食不到30%的市场份额。另有消息称，君乐宝、三元也有意向羊奶粉进军。可见，中小品牌将面临更激烈的竞争环境。

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作为羊奶主要产区之一的陕西省，2017年羊乳制品生产企业就达到28家，其中19家企业生产婴幼儿配方羊奶粉。而其中头部乳企就包括红星美羚，但红星美羚的营业收入，每年也仅才3亿-4亿元。招股书显示，2018年至2020年，红星美羚营业收入分别为3.14亿元、3.42亿元和3.63亿元，归母净利润分别为4140.49万元、4488.77万元和5509.15万元。

不过，与牛乳市场相比，羊乳市场的规模仍然较为有限。牛乳企业中，仅飞鹤乳业，2020年婴幼儿配方奶粉产品营收就达到176.73亿。

市场有限，逐鹿者众多，体量并不大的红星美羚，争夺“羊奶第一股”也许并没有十足的胜算。

决策失误、管理混乱

错失发展良机

据媒体报道，自2018年以来，红星美羚就采取产品大幅提价策略。数据显示，2017年至2019年，其儿童及成人羊奶粉均价分别提升2.43%、30.47%、6.82%；婴配粉平均单价变幅分别为4.73%、46.07%、-2.3%。

受此影响，红星美羚业绩有所提升，但提价的负面效果也很快显现。2017年至2019年，红星美羚羊乳制品的销量分别为3717.11吨、3348.36吨、3091.03吨，呈现逐年下滑的趋势。

同时，红星美羚存货迅速攀升，2017年至2019年各年末，其存货账面价值分别为5319.13万元、1.30亿元及1.76亿元，占同期流动资产的比例分别为30.34%、66.39%及67.13%，存货周转率分别为2.65、2.32及1.38，周转水平较低。

在冲刺IPO之际，这样的一份成绩单显然并不能令市场满意。于是，红星美羚在2020年8月启动了一场大规模降价活动。这场降价活动被视为红星美羚清理库存、重新抢占市场的信号。

红星美羚下发调价通知，自2020年8月5日起，将其富羊羊婴幼儿配方羊奶粉零售价从328元/800g降为188元/800g，降幅高达42%。红星美羚对此公开解释称：“受疫情影响，经过市场调研，部分消费者消费压力加大，公司在保证持续增长和合理盈利的基础上，让货真价实的活性好羊奶惠及更多消费者。”

虽然红星美羚将降价冠以回馈社会的名号，但行业内却存在不同的意见。据中国网报道，乳业专家宋亮指出，2017年以来，红星美羚频繁涨价，错误预判了市场形势，导致产品在经销渠道出现了大量积压；此后为了清理库存回笼资金、抢占市场，降价成了不得已的手段。宋亮认为，目前羊奶粉行业竞争格局日益激烈，一步错误导致了红星美羚错过了最佳的发展窗口期。

值得一提的是，红星美羚由家族把控的问题，也被业内人士所诟病。

根据招股书，王宝印、王惠茹、王立君、王保安合计持有红星美羚5091.2万股股份，占公司总股本的79.80%，为公司共同实际控制人。关系图来看，王惠茹为王宝印之妻，王立君为王宝印之女，王保安为王宝印之弟。另外，王宝印之女婿和王保安之子均持有公司股权。上市后，公司实际控制人合计持股比例虽下降至59.83%，但仍处于绝对控股地位。

据中国经营报报道，乳业专家王丁棉认为，红星美羚的核心问题在于内部问题。“红星美羚经营多年，但整个企业几乎是家族把控，缺乏专业的团队为其规划发展，所以企业一直处于原地踏步的状态。”

优质经销商流失

昔日“销冠”经销商成竞争对手

羊乳企业中小规模的格局让诸多行业企业不得不采取经销为主的销售模式，红星美羚也不例外，其经销模式还是仿照贝因美时代所建立的大经销合作制度。

但据中国网报道，此前有经销商爆料，红星美羚2018年大幅提高产品售价，致使其成人粉和婴配粉市场流失严重。此外，红星美羚承诺给经销商的市场支持也未及时兑现，导致部分经销商利益受损，进而退出造成大批优质经销商流失。

其中，最令红星美羚尴尬的是，昔日第一经销商竟然变成了竞争对手。

2018年，无锡舍得生物位居红星美羚第一大客户，年销售额达8638.52万元，占红星美羚当期销售额的27.48%。

2018年9月，舍得生物实际控制人汪双双之配偶的父亲徐长城投资陕西圣唐乳业，持股比例达34%，成为圣唐乳业控股股东、实际控制人，欲由经销羊乳粉转型为产经销一体，谋求利益最大化。同年8月，圣唐乳业全新智能化透明工厂正式投产使用，直接成为红星美羚的行业内竞争对手。

2019年初，红星美羚选择与这一合作长达五年的销冠经销商终止合作，公司痛失三分之一市场份额。

红星美羚表示，尽管不再合作，由于双方在采购端、销售端均形成实质性竞争关系，若圣唐乳业凭借徐长城固有的销售渠道优势，则存在抢占公司市场份额，影响公司业绩的不利风险。

产能过剩仍募资扩产

婴幼儿配方奶粉屡登质量黑榜

2018年-2020年，红星美羚的设计产能为年产4320吨，各期的产能利用率分别为78.68%、74.07% 、81.38%，产销率分别为98.51%、96.60%、97.10%。

尽管产能利用并不饱和，此次IPO，红星美羚仍打算将1.6亿元投入“奶山羊产业化二期建设”项目。据招股书，募投项目建成达产后，公司将新增年产1万吨羊乳粉设计产能。红星美羚同时也表示，项目达产后，公司的产能扩大，或将导致市场销售风险。值得一提的是，公司2020年羊乳制品的销量为3414吨，而上述项目拟扩产的产能相当于其目前年销量的近3倍。

此外，质量是红星美羚不得不面对的另一大考验。尤其是面对婴幼儿这一特殊人群，质量安全是重中之重。

据经济参考报报道，红星美羚曾多次登上抽检黑名单。

2015年5-6月，原食药监总局对婴幼儿配方乳粉开展国家专项监督抽检发现，陕西红星乳业有限公司2015年4月1日生产的多养慧幼儿配方羊奶粉（冠悦）（3段）1个批次，被检出“锰不符合产品包装标签明示值”。

2015年7-9月，原食药监总局在对婴幼儿配方乳粉开展国家专项监督抽检发现，红星美羚生产的多养慧养悦婴儿配方羊奶粉（1段）1个批次，被检出“蛋白质不符合食品安全国家标准”。

2016年2月，原食药监总局对外发布抽查检验信息显示，红星美羚生产的多养慧养悦婴儿配方羊奶粉（1段）再次出现在不合格名单中，该产品被检出“泛酸不符合产品包装标签明示值”。红星美羚因此被罚没5.3万元。

原食药监总局2016年2月26日还发布通告称，2015年11月25日至27日，在对红星美羚进行食品安全审计时发现，该公司在保持生产许可条件、原辅料采购、生产过程控制等方面存在诸多不符合《婴幼儿配方乳粉生产许可审查细则（2013版）》的行为，包括供应商审核管理制度不完善、公司检验能力验证显示20个自检项目结论不合格、不合格产品排查不彻底等。

红星美羚能否在羊奶赛道上讲出一个好故事，仍是未知数。红星资本局也将持续关注其IPO进展。

红星新闻综合报道 记者 俞瑶 余冬梅

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