证券时报记者 刘敬元 邓雄鹰 杨卓卿

驷之过隙，又是新年来到。

年初是保险机构总结得失、定调中期配置、调整短期战术之时。为了解保险机构最新想法，证券时报记者从2016年开始组织《中国保险投资官调查》，每年年初向险企投资部门和保险资产管理公司相关负责人发放问卷。

2022年中国保险投资官调查于日前结束，累计回收22份有效问卷，调查对象覆盖了国内主要保险资产管理公司、保险公司的首席投资官以及投资业务条线负责人。样本机构管理的资金约15万亿元，约占22.7万亿保险资金余额的66%。

对于2022年的市场行情，参与调查的保险投资官普遍持有“中性”态度，仅9%的受访人士表达出“比较乐观”的市场判断。

正因如此，保险投资官普遍下调了未来1～3年的投资收益目标。其中，国际市场环境、国内经济形势及新冠疫情三个因素成为他们眼中最大的不确定性。

战术配置上，保险投资官表示最有意愿增配股票、股基，基础设施以及债券、股权投资等。他们普遍认为，A股目前估值合理，未来一年投资机会大于风险。其中，新能源、科技、消费三大板块最受看好。

“2022年宏观环境面临一定压力，但政府稳增长意图较为明确。”一位受访保险投资官表示，“股票市场在经历三年的结构性牛市后，部分高景气行业估值已经偏高，预计2022年的投资回报率会下降，但仍存在结构性机会。”

2022投资前景：

六成态度“中性”

2022年中国保险投资官调查显示，63.64%的投资官对今年的投资前景抱有“中性”看法，27.27%怀持“悲观”态度，另有9.09%选择“比较乐观”。

两相对比，市场情绪有所低落。回顾一年之前的2021年中国保险投资官调查，彼时受访投资官对当年投资前景持“中性”、“悲观”、“比较乐观”态度的比例分别为65%、4%、30%。

谈及投资环境，多数保险投资官认为2022年将逊于2021年，“面临的宏观环境仍然比较复杂，贸易摩擦、国际关系冲突、国内政策波动等，仍然需要立足基本面研究，挖掘结构性机会。”某大型保险资管投资官称。

另有保险投资官表示，宏观环境方面，预计2022年疫情将持续干扰全球经济复苏，全球通胀仍处于较高水平，国内经济下行压力加大，稳增长需求进一步上升；固收市场方面，预计利率继续维持区间低位震荡，险资配置和再配置压力加大；A股市场大概率是结构性行情，投资节奏较难把握。

年内投资收益：

七成倾向下调

投资环境预期走弱，也引发保险投资官调低未来投资收益率的想法。

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七成保险投资官表示可能下调未来1~3年的投资收益目标，另有近三成则表示将平稳维持投资收益目标，但没有一位投资官表示会上调投资收益目标。

一位保险投资官在受访中强调，市场无风险利率走低，股票市场已三年走牛，这是他判断今年投资环境逊于去年，并下调投资收益目标的最关键原因。

通盘来看，国际市场环境、国内经济形势及新冠肺炎疫情三个因素成为2022年投资官眼中最大的不确定性，占比分别为34.62%、23.08%、19.23%。

一位保险投资官表示，“美联储加息影响全球的货币政策，全球市场的流动性面临较大不确定性；国内疫情反复拖累消费复苏，地产信用顺利扩张成疑，国内经济形势具有较大不确定性。”

某中型保险资管的投资官也谈到，由于各国防疫情况不同，疫情难以终结，会对经济产生持续的影响；美元加息亦会对利率、大宗、权益市场产生影响。

亦有投资官表示已看淡疫情影响，“新冠肺炎疫情的变化对资本市场的影响越来越小，美联储加息基本确定，国内稳货币宽财政政策难有改变。因此，国内经济形势和地缘政治不确定性才是2022年最大的不确定性。

宏观因素最揪心：

经济下行与地方财政

对于当前最担忧的国内宏观经济因素，保险投资官们选择“经济下行压力”和“地方财政压力”的居多，二者分别占40%、36%的比重。

“经济回升幅度和时间长度不确定。”一位保险投资官提到。对于经济基本面，数位保险投资官从消费、投资、出口角度分析，疫情反复，经济下行压力仍大。比如，疫情拖累消费复苏；滞胀的隐忧更强，尤其是在地产下行的基本面下，基建及其他顺周期部门能以何种形态修复需进一步观察；出口在国外替代背景下，有下滑压力。

土地市场疲弱，隐性债务严控，地方面临较大财政压力，这也是保险投资官比较关注的宏观因素。“地产行业萎缩后，国内经济动能进一步放缓，减税和集中供地对政府的财政也产生较大压力，进而有可能加大地方债务风险。”一位保险投资官说。

投资风险需直面：

信用违约和股市波动

对于当前最担忧的投资风险，44.83%的保险投资官选择了“信用违约风险”。自2016年证券时报开启中国保险投资官调查以来，信用风险一直是险资最担忧的投资风险。

“信用风险存在进一步暴露的可能”、“利率下行可能比较确定，信用风险的程度有不确定”……多位保险投资官表示。

与此同时，在股市经历了三年的小牛市行情后，2022年初保险投资官对“股票市场波动”的担忧有所凸显，有34.48%的保险投资官最担忧这一风险，与2021年初37.50%的比例大体持平。

综合分析，保险投资官担忧股市波动的原因在于：首先，美元加息预期上升，叠加持仓较集中、估值较高、外部流动性收紧，股市波动风险加大；同时，股票资产大幅波动将对公司整体投资收益形成较大影响。此外，少数险企随股东实施I9新准则，投资业绩受股市波动影响较大。

与往年相比，“利率下行”在险资担忧中的占比有所提升，有13.79%的保险投资官对这一风险表示最担忧。

“保险资金的固收资产配置比例较高且是刚性需求，在久期错配的情况下，对利率下行的长期风险最为担忧。”一位保险投资官表示，加之缺乏对应的长期资产，难以通过有效措施去管理利率风险，而其他风险均可以进行提前应对或动态管理。

另一位投资官表示，保险资金投资以固定收益和二级权益为主，利率下行使得保险资金配置和到期再配置的压力加大。

增配“铁三角”：

权益债券基础设施

战术资产配置上，在2022年最愿意增加投资的资产中，股票股基、债券、基础设施、股权投资获得较多保险投资官的青睐，且票数分布相对均衡。

在22份问卷中，保险投资官对倾向增配的主要资产共计投出64票，其中投向股票股基的最多，为16票，占比25%；基础设施获得14票，占比21.88%；债券和股权投资各获12票，占比均为18.75%。

综合来看，股票股基和股权投资这类权益资产，仍是险资倾向于增大投资的领域，二者合计占比43.75%。

“在债券收益率中枢缓慢下移、居民财富配置需求释放的大背景下，对权益资产长期看好。”一位保险投资官说。另有选择权益资产的投资官指出，可能存在超额收益机会，要向弹性资产寻求增强收益。

在基建投资方面，投资官们观点存在差异。有的侧重不利的一面，比如非标供应受限，且收益率下行；有的则表示，股债收益率预期较低，适度增加基础设施等另类投资，符合政策导向，逆周期调节下新老基建有望发力。

“非标资产荒不得不增持债券，目标收益率要求高不得不增投权益。”一位投资官说。

调查显示，投资官仍十分重视对债市、股市等资本市场的投资，较具代表性的观点如下：

“债券作为保险资金投资的压舱石，在长期利率中枢下行的趋势下和资产负债久期匹配的需求下，仍然具有投资价值。”

“利率大概率呈下行趋势，债市仍然有走牛的可能。”

“流动性充裕，把握节奏和估值性价比前提下，资本市场依然可提供较好的机会。”

“在通过利率债继续强化资产负债匹配的基础上，适当增配优质权益。”

“债券、股票股基、股权投资三者的资产性价比及预期收益率在大类资产中相对较高。”

其中一位保险投资官谈及债、股的投资思路时表示，“目前债券配置比例不低，主要是结构调整，拉长久期；在固收类资产收益率下行的情况下，重点要把握权益类资产（包括股票、股权投资）的结构性机会。”他还强调，要抓住资产证券化产品等另类固收资产的配置。

A股估值合理吗？

近七成选择点赞

对于当前A股估值水平，22位参与调查的保险投资官中，有15位认为“基本合理”，占比68.18%；6位认为“较高”，占比27.27%；只有一位认为“较低”。总体上，认为估值基本合理、较高的情况可谓“七三开”。

保险投资官分析，目前A股估值和股债性价比均处于近几年相对中枢的位置，整体估值相对合理。截至2022年1月9日，整体估值不高，TTM市盈率低于20。

不过，不同板块间分化较大，科技类和成长类股票的结构性估值不低，银行等价值股的估值分位目前处于历史底部。

“便宜的股票不看好，看好的股票不便宜。”一位保险投资官说。

权益配置空间：

保持相对稳定

颇受资本市场关注的是，保险资金将如何调整资产配置比例。根据本次调查，2022年险资对权益资产的投资比例大概率会“保持相对稳定”。

针对“2022年险资配置的权益资产比例会如何变化”的问卷问题，在所列示的“明显提高”、“有所提高”、“保持相对稳定”、“还不确定”4个选项中，54.55%的投资官选择“保持相对稳定”，22.73%的投资官选择“有所提高”，这一比例较2021年的47.83%明显降低。

选择权益比例“有所提高”的投资官，更多是基于利率下行背景的被动考量。

“负债成本压力及利率长期下行背景下，预计今年权益资产预期收益率及性价比相对较高，通过增加权益投资比例以期提高收益率水平。”某大型机构的投资官如是解释权益配置会“有所提高”的原因。

另一位做出同样选择的投资官解释，生息资产收益下行，需要提高风险资产暴露弥补成本收益缺口。

绝大部分投资官认为，2022年权益投资比例会保持相对稳定。一位投资官表示，择机对权益类资产配置进行结构性调整，但仓位总体不变。

“目前A股估值整体处于近几年中枢的位置，估值相对合理，对2022年权益市场判断中性，预计险资的权益配置比例不会发生较大变化。”另一位投资官如是说。

还有一位投资官表示，股票市场难以存在全面大幅上涨的系统性机会，主要以结构性机会为主，吸纳资金的规模较为有限，险资难以整体加大配置，仍然是以优选配置结构、获得结构性机会为主，整体权益配置比例预计相对比较稳定。

值得一提的是，偿付能力新规也会带来一定影响。一位投资官分析，偿付能力新规下，行业充足率预计有所下行，可能对权益配置也带来一定影响；但同时行业权益配置比例跟当年市场走势正相关，也跟成本收益匹配压力有关，在固收利率下行的情况下，行业对权益配置的动力还是较强的。现阶段来看，可能全行业的主动配置意愿上还相对稳定，或者略有下调。

对权益持仓变化持不确定观点的投资官认为，股权占比预计继续提升，但股票和股基持仓深受A股走势影响，不好确定。另外，资产荒与偿二代新规均有扰动。

股市赚钱行情几何：

六成“富贵险中求”

这次调查中，有超六成的投资官选择“2022年A股机会大于风险”，正所谓“富贵险中求”。另有36.36%的投资官认为风险高于机会。

“流动性充裕，政策友好，把握节奏和估值性价比前提下，资本市场依然可提供较好的机会。”一位保险投资官信心十足。

多位乐观派投资官认为，2022年投资的关键在于把握结构性机会。

一位选择了“2022年A股机会大于风险”的保险投资官认为，在利率趋势下行、居民资产再配置的背景下，A股长期趋势较好，虽可能有市场的短期波动，但市场结构性机会或仍然较为明显。

“虽然部分行业的估值偏高，但上市公司盈利增速可以消化部分估值，同时A股市场在2022年面临的流动性较为宽裕，政府稳增长意图明确，产业扶持政策可期，A股仍然存在结构性机会。”另一位投资官表示。

有的投资官虽然也认可对结构性机会的把握，但提示要降低预期收益。

在另一派看来，2022年可能有投资机会，但影响因素太多，不确定性或者说风险更大，且低估值的优质资产进一步稀缺。

一位认为投资风险更高的投资官认为，权益牛市难持续，有巨幅震荡可能；债券利率下行空间小，下半年需防滞胀风险。

另一位投资官认为，通胀超预期将抑制货币宽松空间，叠加成长股结构性估值泡沫，增加了股市风险因素。

在被问到看好今年A股哪些板块的投资机会时，24.64%的投资官选择了新能源，21.74%的投资官选择了科技，另有18.84%的投资官选择了消费板块，医疗健康养老和金融板块则均获10.14%的选票。

问卷统计发现，13名投资官同时选择了科技、新能源板块，占比超过50%。

对于2021年的大牛板块新能源，一位投资官解释今年继续选择该板块的原因——高景气持续行业（和困境反转行业）预期业绩好，市场认可度高。

一位选择了消费、科技和新能源板块的投资官分析，新能源作为景气度持续向好的行业，在能源转型的大背景下，仍有上涨空间；科技股受益于流动性充裕和政策加持，容易形成基本面和估值共振；消费板块中部分有长期竞争力的龙头股，处于估值合理、增速尚可的阶段，可逐步进行布局。

虽然新能源板块看好者不少，但投资官普遍认为需要等待时机。一位选择了金融和新能源板块的投资官认为，金融估值较低，新能源增速整体高于其他行业，需等估值调整到位后才有较大投资机会。

一位选择了消费、医疗健康养老、科技和新能源板块的投资官分析，待估值消化较充分后，依然选择景气度占优的板块，其他板块视政策等因素变动，把握交易性机会。

港股现实很骨感：

今年梦想还要有

在去年初进行的保险投资官调查中，多数受访者表示看好港股的投资机会。虽然现实很骨感，但在今年的这一轮调查中，仍有54.55%的投资官认为今年港股机会比较大，18.18%的投资官更认为港股有战略性机会。不过，上述比例较去年的65.22%、21.74%都有所降低。

综合来看，认为港股机会比较大的投资官主要认为，AH股溢价处于历史高位。一位认为港股有战略性机会的投资官认为，港股整体估值较A股折价明显，传统蓝筹板块或迎来价值重估。

另一位做出同样选择的投资官认为，港股经过大幅调整，部分股票估值较低，长期战略配置具有比较大的吸引力，可逢低择机增加配置。

今年有4.55%的投资官认为“港股投资价值低于A股”，去年则无人问津这一选项。一位认为A股投资价值更高的保险投资官认为，美联储加息背景下，资金流动性承压，与此同时，国内反垄断监管的背景下，互联网企业还在商业模式梳理和寻底阶段。

此外，有22.73%的投资官认为，港股2022年的投资机会尚难确定。有投资官表示，“主要原因是，港股受国际市场尤其是美国市场影响较大。”