中国基金报记者 吴君
2021年A股拉下帷幕，上证指数收涨4.80%，创业板指数涨幅达12.02%。展望2022年，近期源乐晟资产、星石投资、清和泉资本、凯丰投资、石锋资产、世诚投资等6大知名私募发布了2022年宏观展望、市场观点和投资看法。
他们认为，新一年市场结构性行情将扩散，稳增长备受关注，看好新能源、军工、汽车智能化等高端制造业机会，也关注传统消费、医药等核心资产的回归。
基金君对六大知名私募的核心观点做了梳理：
清和泉资本：在“从地产基建周期，转向双碳创新周期”的大趋势下，新经济发展仍然优先，过剩货币亦强于信用扩张，尽管阶段性存在风格均衡，但全年成长仍是主线。看好新制造中的“新能源、新型电力系统”，硬科技中的“军工、汽车智能化”，消费服务中的“食品饮料、机场”等。
源乐晟资产：“稳增长”对2022年的权益投资意义重大，看好中国制造业升级和核心供应链的自主可控，中国经济的绿色化转型，中国经济的数字化转型，消费品稳定增长的长期趋势，利润从上游原材料行业向下游制造业转移的趋势。
石锋资产：2022年市场好于2021年，行情结构预计扩散。经济企稳但弹性不足，流动性预计进一步宽松，对权益市场是相对有利的宏观环境。结构上看好双碳行情的扩散、大众消费品、产业升级逻辑。
凯丰投资：我们判断，受益于稳定的政治，港股或将迎来最大利好；受损于通胀的压力，欧洲债券或将形成最大利空。整体上，建议多最便宜的股，空最贵的债。
星石投资：2022年市场的关键词是回归，结构性机会大于整体的机会。中低市净率的消费类资产有望迎来重估。主要关注的是航空旅游、物流、品牌消费、医药和广告媒体等细分行业。
世诚投资：看好新能源板块、新型电力系统等能源革命领域，还有半导体、基础零部件的进口替代等高端制造机会，以及传统核心资产的归来及部分困境反转的机会，包括消费和医药， 2022年成长将更加稀缺，更看重增长的质量。
2022年的宏观看法和市场观点
清和泉资本：阶段性存在风格均衡
全年成长仍是主线
展望2022年，在面临三个比较明显的局促环境下，我们必须要回答以下关键问题：
1、2022年中美货币政策错位，美联储进入紧缩周期会不会跟以往一样给新兴市场，特别是A股带来巨大的压力？我们认为在“跨周期及逆周期协同，货币以我为主”的政策主导下，外部紧缩效应弱于历史，对A股冲击有限。
主要原因有几点：一是中美利差目前接近1.5%，安全垫较足。二是人民币汇率韧性十足，缓冲力较强。三是中国提前稳杠杆，经济体质较强，本轮信用已经触底即将回升。四是未来半年存在重要的窗口期，主因美联储加息预期大概在2022年下半年，而国内政策已经全面转向。
展开全文因此，从国内货币政策看，自主性、前瞻性和有韧性是未来的一个重要趋势。这会不断提高A股的稳定性和持续性，降低外部的流动性冲击。基于A股充裕流动性的背景，2022年市场我们预计稳中有升。
2、不同于2021年的稳增长让位于调结构，2022年重提以经济建设为中心，稳增长和调结构并重，这会不会给市场带来风格切换？我们认为在“从地产基建周期，转向双碳创新周期”的大趋势下，新经济发展仍然优先，过剩货币亦强于信用扩张，尽管阶段性存在风格均衡，但全年成长仍是主线。
为什么双碳创新相关政策是长期的？一是经济发展内在规律、自然环境以及国际背景要求我们“必须坚持高质量发展”。二是双碳周期全球共振，相关产业中国在引领，中国相关产业在全球已占主导地位，以光伏为例，2020年多晶硅、硅片、电池片、组件环节全球占比分别达到了76%、97%、83%和76%。三是创新周期加速追赶，国产替代不断提速。
3、2021年商业逻辑让位于政策逻辑，叠加经济的快速修复，市场整体表现出重势的特征。经过3年的市场演化，目前处于“有未来的公司偏贵，便宜的公司没有未来”的境地。2022年在“低增长+低利率+高通胀”的宏观共识环境下，我们认为选股逻辑要回归重质，成长性&确定性（高ROE）的优质公司将具有明显的超额收益。
因此，我们可以得出如下结论：1）在经济增长低迷，存量经济占主导，利率中枢下行的时候。一方面确定性高的龙头公司业绩受益于市场份额提升，另一方面因宏观不确定加剧和利率中枢下行，其享受确定性估值溢价。2）反过来，当经济增长较高，增量经济占主导，长端利率中枢震荡或抬升的时候。市场转向看重“景气成长性”，淡化“业绩确定性”，中小市值公司占优。
展望2022年，经济重回低增长，新老经济短期平衡，利率下行且低位震荡。要求我们投资策略上成长性和确定性兼顾，重回优质成长。
另外，市场可能存在的风险来自两个地方：一是全球能源再失衡，通胀居高不下。二是美国因经济过热，美联储超预期收紧货币。
源乐晟资产：“稳增长”对2022年的权益投资意义重大
政策从“调结构”向阶段性强调“稳增长”转变的过程中，货币、信用条件对风险资产定价友好；2021年政策干扰较多，包括双减、双碳、互联网反垄断、房地产行业红线等，整体政策压力较大，结合最新的经济工作会议精神，2022年将是政策求稳之年，市场风险偏好确定性边际改善；具体而言，我们将在制造业和消费领域深度挖掘，寻找结构性投资机会。
成长永远是价值创造的最大来源。创新意味着变化，变化带来成长，所以机会在于变化之中，大的机会在于大的长趋势性变化之中。我们理解，目前中国经济面临的几个大的变化因素包括：国际关系的变化（百年未有之大变局）、中国正式提出“3060”双碳目标、新冠疫情、中国人口结构大转变、共同富裕目标的提出。
我们提出几条值得关注的投资主线：降低碳排放是目前大国之间在国际关系日趋复杂时少有能达成一致的话题，无论从地球的未来还是从“政治正确”的角度都毋庸怀疑各国进行绿色转型的决心和行动力。
同时，百年未有之大变局的大国博弈背景下，我们必须在关键领域的关键供应链上实现安全保障，包括资源、材料、设备、技术与工艺等；在互联网向产业互联网渗透，叠加算法和算力不断突破的背景下，商业领域的诸方面早已开始了数字化转型，新冠疫情成为这一进程的加速器，在社交隔离的挑战面前，供给方和需求方都需要数字化的手段来满足自己的诉求。
随着中国劳动力人口的基本见顶和中国老龄化迅速上升，中国低端制造业出口优势正在减弱，经济增长从人口红利向人口质量红利/工程师红利转变，汽车电动化智能化产业链、创新药研发制造产业链、半导体以及新材料领域的技术突破都受益于此；总人口见顶及出生率下降的大背景下，地产在经济体的占比不可避免地下降，地产时代确定性的结束。
石锋资产：宽松风已起，结构牛再临
从数据方面看，2021年以来经济运行呈现前高后低的特征。整体而言，制造业投资和出口是两大支撑力量，消费的恢复较为疲软，地产基建则是承压项，其中尤以地产下行压力最为显著。政策层面，上半年处于政策收紧期，10月后逐渐纠偏，12月份中央经济工作会议召开，指出“稳字当头、稳中求进”，定调2022年为稳增长的一年。
1）中央经济工作会议定调稳增长，2022年上半年国内宏观经济预计会有企稳态势，但房地产可能还会有失速风险，或对经济修复造成拖累。本轮稳增长并非传统周期框架的复苏逻辑。
2）货币和信用宽松力度加大，通胀风险或在下半年显现。稳增长诉求下，货币政策与财政政策的宽松预期已逐渐上升，政策环境预计重新转向宽货币宽信用的方向上。通胀方面，2022年猪价上升叠加PPI的传导效应，下半年存在通胀风险。
3）海外经济上行韧性仍存，美联储2022年加息是大概率事件。美国失业率已逐渐恢复至疫情前的常态水平，此外欧美通胀压力凸显，以美联储为代表的全球央行纷纷开始收缩货币政策，预计美联储将进入新一轮加息周期。
4）严监管贯穿全年，经济转型依然是长期主线。我国经济面临高增速向高质量发展的转型，2021年出台了一系列的监管政策，包括“教育双减”、“互联网反垄断”、“严控房地产”等。2022年看，严监管在执行层面预计会有所纠偏，但经济转型、共同富裕依然是我国长期政策主线。
5）2022年市场好于2021年，行情结构预计扩散。经济企稳但弹性不足，流动性预计进一步宽松，对权益市场是相对有利的宏观环境。结构上看好双碳行情的扩散、大众消费品、产业升级逻辑。风险点在于美联储加息、国内通胀风险。
星石投资：市场结构大于整体
关注消费、价值、回归
首先，2022年我们主要关注的方向在消费类别。其次，如果把市场分为成长和价值两个方向，价值是我们2022年更关注的一个方向。最后，回归，即极致分化行情的收敛以及均值的回归。
站在当下这个时间，我认为市场需要关注一些有投资性价比、估值合适，且长期投资价值还在显著提升的领域。其中最显著的就是消费，所以策略题目核心词就这三个：消费、价值、回归。是一个均值的回归，一个分化的收敛。
宏观经济的企稳预期正在形成。从需求侧看，稳增长信号强烈，2022年非常有可能是对股市有利的政策组合，将呈现货币+财政双宽的政策组合。从供给侧看，保供稳价政策效果显现，降低实体成本压力，打开政策空间。
同时，疫情对经济的影响趋于弱化。消费韧性显现，供需错配逻辑将会上演，盈利改善趋势明显。
长期需求来看要实现共同富裕，做大中产阶级。中期我们也看到了一些消费韧性的出现。
最重要的是，消费的供给逻辑将会发挥作用。消费供需错配的逻辑将会上演，好的投资机会正在酝酿。
对于2022年的主要风险点，分为内、外两方面的风险点，内部疫情控制情况、外部发达国家的货币收缩。
2022年市场的关键词是回归，结构性机会大于整体的机会。倾向于判断是一个结构大于整体的市场，所以我们的策略报告的一个关键词是回归，回归的意思就是收敛，是有涨有跌的，共同朝着长期均值方向做回归。
中美进口替代确实是正在发生的重要逻辑。在产业层面和公司层面确实已经看到了进口替代加速的结果，这也是我们对中国产业升级不断优化、信心增强的微观的支持。我们现在布局的部分投资机会也是有进口替代的逻辑。我觉得这是一个不断迭代加速的过程，趋势会越来越快，也是我们持续关注的一类投资机会。
世诚投资：四大风险点值得关注
稳中求进扎实落地各项政策
进入2022年，疫情、通胀、监管和中美关系四大风险点仍然存在，只不过演绎的方向可能略有不同，资本市场对此的反映（price in）程度也稍有差异。疫情仍是新一年的最大变数。
通胀，于中国不是大问题。一则我们的货币政策非常有节制。其二，中下游总体格局是竞争激烈、供给充分，价格传导机制并非想象中的顺畅。第三，对2022年需求的总体判断是弱复苏，即需求侧不足以对核心通胀造成压力。至于大宗商品价格，中央政府已充分认识到之前的“供给冲击”压力，将采取包括先立后破、避免“一刀切”、完善国储机制等措施来保供给、平抑大宗商品价格。对此我们有充分的信心。
目前市场的一致预期是2022年美联储将加息2-3次以应对持久性通胀的可能。我们会调整组合整体估值的方式来应对美元流动性的收紧。在世诚投资看来，尽管加息预期在升温，美联储的实际动作更有可能“迟到”。
国内监管风暴最严厉的时刻及对二级市场冲击最大的时段或已过去。不过投资机会还要再等一等。
最后是中美关系。对此世诚投资较之前看得更加积极乐观一些。尽管仍有部分领域的摩擦包括口水仗，在中美两国2022都是政治大年的背景下，并考虑各自经济的现实情况，双方都有诉求进一步改善关系（至少是阶段性的）。值得关注的一个标志性事件是中美元首是否会在2022年年内（在疫情防控许可的前提下）实现在某个多边场合的双边会晤。我们对此非常期待。我们相信中美关系会是2022年一个较大的预期差。
结合上述几个风险点的概述，并结合中央经济工作会议的定调，我们较容易勾勒出2022年的中国经济画面：稳字当头、稳中求进，通过扎实落地各项政策（包括跨周期政策与逆周期政策的有机结合）使得经济增速接近潜在增速。不确定性主要来自于各国各地疫情及防疫政策措施，且还要同时关注需求侧的影响。
2022年市场投资机会在哪里？
清和泉资本：
看好新制造、硬科技和消费服务
具体到行业应对方向上，我们看好新制造中的“新能源、新型电力系统”，硬科技中的“军工、汽车智能化”，消费服务中的“食品饮料、机场”等。
从长期方向来看，A股仍处于“美股化”的浪潮中：一是经济总量放缓结构提升；二是机构投资者不断壮大；三是监管市场化改革，加速市场优胜劣汰；所以，资金对于高ROE的审美长期不会变。
从短期变化来看，一是经济增长面临压力，确定性溢价有望回归。二是低基数效应消退，非核心&小市值成长的业绩相对优势不再。所以，2022年，我们看好优质&成长行业和个股。具体来看：
一是新制造：从“城镇化”到“碳中和”。比如新能源，2022年，全球新能源行业的发展趋势仍然非常强劲，趋势一是利润从上游向下游转移；趋势二是新技术、新模式、新产品带来更大发展空间。还有新型电力系统，蕴含了较大的结构性机会，涉及至少3个方面：1）快速增加风光核电装机量；2）调峰调度宽幅震荡的发电侧；3）电价的市场化改革。
二是硬科技，从“全球代工”到“自主可控”。看好军工，1）行业进入产能爬坡期；2）景气度逐渐向下游传导。同时看好汽车智能化，重点关注确定性高的智能化应用趋势，结合量价提升逻辑，筛选格局好、壁垒高的龙头公司，例如已经在HUD、线控制动等领域获得客户认可的零部件企业。
三是消费服务，从“消费升级”兼顾“共同富裕”。比如食品，至暗时刻已过，静待基本面改善双击；还有白酒，行业平稳有韧性，重点关注价格升级，展望2022年价格仍然是核心要素，密切关注高端酒提价或相关渠道改革动作，增长确定性高；另外是机场，从基本面上讲，机场盈利来自免税，核心看国际客流修复，国内需求影响有限。
源乐晟资产：关注制造业
转型升级、绿色、数字化等趋势
2022年我们关注的投资主线：
一是看好中国制造业升级和核心供应链的自主可控。
我们认为，可以从两个角度去期待中国制造业整体转型升级的机会：一方面，工业生产制造智能化程度的提升，将原有的诸如纺织服装、电子代工厂为代表的劳动力密集型产业升级为资本密集型，而高端装备是其转型升级的必要条件。另一方面，主动承接发达国家占据明显优势的高端制造及设备产能，不仅要在国际分工中承担更加重要的角色，更是国家产业战略安全的保障，以航天航空、半导体设备及制造等产业为代表。
二是看好中国经济的绿色化转型。中国新能源产业链已经获得了很好的先发优势：中国出口了全球60%-70%的光伏组件，中国目前供应了全球60%的锂电材料，全球40%的动力电池，且这个占比在不断攀升。
中国开启双碳周期，投资机会在于电源端的新能源化、电网端的输配网改造、用能终端的电气化改造以及各环节的储能配套。
三是看好中国经济的数字化转型，数字化转型孕育着多个产业投资机会，半导体作为数字化的根基，智能化是汽车行业的确定性方向，物联网的机遇刚刚崭露头角，云计算技术革新与商业模式变革将为国内工业软件以及商业软件企业带来新的发展机遇，并助力中国企业实现数字化转型。
四是看好消费品稳定增长的长期趋势。高端酒涨价+地产酒升级+国企改革激励驱动下，白酒仍有结构性机会，优秀的白酒企业在需求考验期的产品结构和渠道深度抵御风险的能力正见真章。运动行业亦是，各类事件冲击后国牌自信是长效的，消费品的势能是延续的，运动品牌包括制造都有长线机会。
五是看好利润从上游原材料行业向下游制造业转移的趋势。
随着供应链压力的缓慢解决，上游供给的缓慢释放，以及中央经济会议中提出对能耗控制方法的调整，我们可以预期2022年，中上游商品的价格存在向下的调整压力，这意味着PPI和CPI之间剪刀差的缩小。从历史上看，这种情况下，下游产成品生产商的毛利率会改善。这意味着，各个产业中利润的分配将从中上游向下游转移，这将有利于权益市场的表现。
凯丰资产：港股或将迎来最大利好
2020年我们见证了央行与疫情博弈的历史，2021年我们承受着全球央行货币超发的结果，有形资产碾压虚拟资产，商品走出了多年以来最大的上涨行情，带动了全球通胀。
未来一年，中美政治博弈均衡后的“相向而行”与经济基本面周期差异带来的“政策背离”值得关注。我们判断，受益于稳定的政治，港股或将迎来最大利好；受损于通胀的压力，欧洲债券或将形成最大利空。整体上，我们建议多最便宜的股，空最贵的债。
至于其他资产，我们判断A股将受益于政策驱动的合理增长所带来的预期改善。相较于美债与A股，国债被相对高估。国债除了对冲股票风险以外，其阿尔法吸引力较低。商品市场从普涨转向为结构性机会，“双碳”主题依然是最大的驱动因素之一。与高估值的绿色能源股相比，新能源需求较高的有色估值相对合理，而重碳的原油价格相对偏高。
美联储将在2022年一季度结束缩表，缺乏新资金的美股会因估值承压。盈利与收入欠缺的跟风概念股或将为此“付出代价”，成为另一个最好的空头配置品种。
2021年的三大投资主题中，“发达到新兴的转换”主题下的中美博弈将会长期驱动人民币上涨，但短期的中美政策背离会阶段性地影响长期趋势。如果美联储能有效地通过加息遏制美国高企的通胀，同时又能保证美股的吸引力，使其估值不会大幅压缩，那么人民币就将承受一定的负面冲击。但政治环境的改善、贸易基本面的支撑以及外汇市场的成熟，基本可以避免人民币出现类似2014至2018年间的巨大波动。
每一年的投资都是不确定的，确定的是当下的估值。便宜就是硬道理，政策支持带来的经济环境改善就是行情的推手。2022年，中国股市特别是港股值得期待。欧债的机会同样值得期待，“利率向北，价格往南”。
星石投资：中低市净率
消费类资产有望迎重估
从投资机会方面看，中低市净率的资产有望迎来重估。
一是PPI-CPI剪刀差收敛，利润分配向下游回归和迁移，消费盈利改善。2021年以来PPI-CPI剪刀差持续扩大，上游在利润分配中占大头，或者说占比快速提升，目前剪刀差已经在收敛，那么在2022年我们应该会看到利润分配向下游回归和迁移。历史上核心CPI跟上市公司消费类收入是有相关性的，利润是同步或略晚于CPI的趋势。2022年消费类别也会迎来行业盈利的改善。
二是对当下消费股，更应该用PB而不是PE来进行估值。消费是疫情受损最为严重的行业，无论是管制的政策，还是民众的消费心理层面，都在持续承压，消费增长出现了阶段性的放缓或者下滑。从上市公司层面去观察，消费行业的业绩普遍不好，甚至亏损，所以用传统PE去给它估值就会得到一个非常高的估值。
但PE高是一种虚高，在当下这个时间更应该用PB对细分行业或者公司估值。因为某些行业或者某些公司已经出现了盈利韧性的超预期。如果需求恢复到常态，盈利能力和水平可能还会显著的提升，甚至会远超市场预期。所以当下立足资产的长期价值，用PB视角去给估值可能更合适。
疫情期间企业在优化成本、精简组织，同时经营格局变得更好，有成本优势、管理优势的企业存活下来了，但是国内的、国际的竞争对手倒下了。
在后疫情时代，消费需求改善趋势是确定的。虽然力度、节奏不明确，但方向是确定的，至少它是有韧性的，是一个改善的趋势。
供需两个方向的驱动配合起来，其实可以得到一个相对比较明确的结果——中低市净率的消费类资产迎来重估。我们目前主要关注的是航空旅游、物流、品牌消费、医药和广告媒体这些细分行业。
世诚投资：看好能源革命机会
和传统核心资产的归来
结合共同富裕所要求的物质基础及双碳减排的目标进程，一个投资主题作为交集跃然纸上：以能源革命为代表的高端制造业。
当下的能源革命及能源产业具有鲜明的时代特征和丰富的内涵。结合二级市场，投资领域主要包括新能源板块和新型电力系统。
新能源板块已经强了两年了，有没有风险？世诚投资认为行业的韧性足够化解估值和交易结构带来的短期压力。新能源是供需皆优的板块。供需结合，我们相信新能源板块的持续高成长完全可以消化估值等短期因素。
在新能源内部，综合竞争格局、技术革新、市场空间、估值等因素，我们的排序是，新能源车优于光伏，再是储能。
新型电力系统的投资机会主要体现在电网建设（包括特高压）及电网数字化智能化信息化。同时，在提升调节能力比如抽水蓄能及电化学储能方面也有不错的投资机会。当然，对于“新”事物，也要关注潜在的风险点，比如电网投资力度不达预期、技术迭代等。
除了能源产业链之外，我们也看好其他有竞争优势的高端制造领域。中国成为制造强国是高质量发展的动力和保障。为了畅通经济循环，提升制造业核心竞争力，将启动一批产业基础再造工程项目，同时激发涌现一大批“专精特新”企业，并在政策层面进一步推动制造业与信息化的融合。这些变化将给予我们相应的投资机会，包括半导体制造业、基础零部件的进口替代、工业物联网渗透率快速提升、工业自动控制的国产化提升等细分主题。
上述能源革命及先进制造业的投资布局在世诚投资看来就是新时代的“守正”。除此之外，我们的投资组合里还有“出奇”的部分：传统核心资产的归来及部分困境反转的机会。
传统核心资产的典型代表是消费和医药（亦可用“茅指数”成分股来表征）。经过2021年的调整（估值收缩），性价比和吸引力已再次显现，“机会就在眼前”。考虑行业增速下移，我们判断2022年大型龙头公司有更佳的股价表现。
我们再给自己提醒一下2022年微观层面的一个风险点——企业盈利的快速下滑。无论是自上而下还是自下而上，我们预测的结果都是：2022年A股上市公司盈利增速将只有小个位数（2021年是接近30%）。这意味着2022年成长将更加稀缺。如果这个预测接近现实，我们该如何应对？首先，更看重增长的质量（相对于增速本身）；其次，谋求高质量基础上的高增速；最后，扩大相对性价比上浮的稳定价值类股票（增速介于10％至20%之间）在投资组合内的占比。
编辑：舰长
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