今年以来，南新制药收购兴盟生物医药（苏州）有限公司（以下简称“兴盟生物”）的事项，备受市场关注。由于交易对价高达26.43亿，导致该收购事项进展缓慢，南新制药为此两度变更独立的财务顾问。

在12月6日，南新制药发布《关于重大资产重组事项的进展公告》。该份公告表示：2021年12月5日，公司与交易对方签署了《补充协议》。《补充协议》约定：“自本补充协议签署之日起，《框架协议》的有效期延长至2022年6月5日”。

据了解，医药企业并购与重组的目的，几乎都是为了加速药物研发，或者布局医药市场。相比于自主研发，通过并购重组能够让南新制药快速的进军创新药赛道。南新制药在公告中也表示过，收购兴盟生物的交易目的之一是为了快速进入生物药领域，构建化学药与生物药协同发展的完整产业布局。

值得关注的是，上市以来南新制药的研发并不如意，对于研发模式也进行调整。在上市招股书中南新制药表示“新药研发周期长、风险高，公司始终坚持“自主研发+委托研究”相结合的研发模式为主，2017年至2019年研发投入金额中委托研发占据了半壁江山。

然而，到了2020年，公司研发模式就进行调整。在2020年度报告中，南新制药表示：公司研发模式以自主研发为主。

一、重销售，轻研发，南新制药更像药物销售公司

虽然研发模式进行了调整，但是其研发的投入并没有大幅增长。数据显示，南新制药第三季度的研发费用为5,352.19万元，同比下降23.47%，占营业收入比重仅为9.47%。

与研发费用形成鲜明反差的是，南新制药的销售费用。数据显示，2021年Q1-Q3，南新制药的销售费用分别为1.52亿、2.34亿及3.02亿，占营业收入比重分别为60.82%、54.28及53.37%。

可以看出，南新制药每销售一件产品就要付出超过收入一半的销售费用。再细看之下，销售费用中，九成的费用来自学术教育费。

对于学术教育费运用，南新制药表示：“在销售推广过程中，一方面与各类专业学术研究机构合作，以学术会议等多种形式，为临床工作者提供前沿的诊疗技术信息，通过与临床工作者的充分交流，收集药品在临床使用过程中的反馈，推动药品的循证医学研究，进而为临床使用提供专业的解决方案；另一方面也与各地CSO公司合作，组织不同层次、各种规模的学术活动，从而使临床工作者更加深入地了解产品，熟悉诊疗方案，更好地服务患者。”

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值得一提是，在2021年前三季度，南新制药的研发费用不足销售费用的五分之一。而公司核心产品帕拉米韦氯化钠注射液，面临被仿制的风险。同时，公司其他创新药研发仍遥遥无期，在研的7个1类新药项目中，仅盐酸美氟尼酮、美他非尼进入了I期临床研究。

新药遥遥无期，研发又不足。在此情况下，南新制药运用当时受让军科院毒物药物研究所的商业模式，通过并购、重组、购买、受让等方式，快速获取其他药品的研发管线，加快新药的研发与商业化，最终运用自身销售模式快速实现业绩增长。因此，从某种意义上说，南新制药的商业模式更像一家药物销售公司。

二、核心产品的业绩增长靠赊销

上市以来，南新制药的核心产品帕拉米韦氯化钠注射液营业收入贡献正在不断增长。数据显示，2017-2020年，南新制药帕拉米韦氯化钠注射液营业收入分别为0.70亿、1.52亿、.5.20亿以及8.00亿，占营业收入比重分别为20.21%、21.69%、51.26%以及73.52%。

除帕拉米韦氯化钠注射液外的营业收入分别为2.77亿元、5.49亿元、4.94亿元以及2.88亿元，占主营业务收入的比值分别为79.79%、78.31%、48.74%以及26.48%。

与帕拉米韦氯化钠注射液产品一同高速增长的是南新制药的应收账款，数据显示，2017-2020年，南新制药应收账款与应收票据金额为0.41亿、0.99亿、2.5亿以及7.08亿，占营业收入比重分别为11.91%、14.14、24.62%以及65.06%。

对于应收账款增长风险，在去年上市时，公司在招股说明书就表示：公司应收账款随着销售规模扩大而增长。目前公司客户主要为全国性大型医药经销商，资信良好，且公司已建立了完善的应收账款管理制度，但仍不排除因客户财务状况出现恶化或宏观经济环境变化，导致公司应收账款将面临一定的坏账风险。如未来公司应收账款增长速度过快，根据公司会计政策计提的坏账准备也会相应增加，从而对公司的经营业绩造成一定的不利影响。

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